CHƯƠNG 4:

“CÚ LỪA” THẾ CHẤP

Các âm mưu của công nghệ thế chấp tại Hoa Kỳ sẽ được người ta nhớ đến như một trò lừa đảo lớn trong đầu thế kỷ XXI. Sở hữu một căn nhà luôn luôn là giấc mơ lớn của người Mỹ và thực sự là khát vọng của mọi người trên thế giới. Khi các ngân hàng và các công ty thế chấp Hoa Kỳ bắt đầu chào bán dịch vụ cho vay thế chấp giá rẻ, nhiều người liền đổ xô vào.[114] Hàng triệu người đã đồng ý thế chấp đi vay những khoản mà họ không thể đủ khả năng chi trả. Khi lãi suất bắt đầu tăng, họ bị mất nhà cửa và mọi giá trị tài sản còn lại sau khi cầm cố mà họ đã sử dụng.[115]

Thảm họa nhà ở này đã có hiệu ứng lan truyền tại trong và ngoài nước. Thông qua một quá trình gọi là chứng khoán hóa (securitization), các khoản thế chấp đã được “tút” lại dữ liệu, đóng gói và tái đóng gói, rồi được gửi ra cho tất cả các loại ngân hàng và quỹ đầu tư trên cả nước. Khi cấu trúc mỏng manh này cuối cùng cũng sụp đổ, nó kéo theo sự sụp đổ của một số định chế danh giá nhất: Lehman Brothers, Bear Stearns và Merrill Lynch. Nhưng tổn thất này đã không dừng lại trong biên giới Hoa Kỳ. Các khoản thế chấp được chứng khoán hóa, nhiều khoản được bán trên khắp thế giới, nay đã trở nên tai hại đối với các ngân hàng và các quỹ đầu tư xa xôi tại bắc Na Uy, Bahrain và Trung Quốc. Mùa hè năm 2007, tôi đã gặp một nhà quản lý quỹ Indonesia tại một hội nghị được tổ chức bởi ngân hàng trung ương Indonesia. Cô đã choáng váng trước những tổn thất và cảm thấy có lỗi khi đã đưa khách hàng của mình vào thị trường bấp bênh tại Hoa Kỳ. Cô giải thích rằng bởi vì các công cụ trên đã được thực hiện tại Hoa Kỳ, nên cô nghĩ rằng chúng là các khoản đầu tư tốt đối với các khách hàng. "Thị trường thế chấp tại Hoa Kỳ là lớn. Chúng tôi không bao giờ nghĩ rằng nó sẽ có vấn đề”, cô nói với tôi như vậy.

Quá nhiều rủi ro đi đôi với đòn bẩy quá mức đã tạo ra những thứ bề ngoài giống như các mức lợi nhuận cao – và nó thực sự đã cao trong một khoảng thời gian ngắn. Phố Wall nghĩ rằng bằng cách tái đóng gói các khoản thế chấp và chuyển chúng sang nhiều nhà đầu tư, họ đã chia sẻ được rủi ro và tự bảo vệ mình. Khi rủi ro được chia sẻ rộng rãi, nó có thể được xử lý dễ dàng. Nhưng thực ra thì chứng khoán hóa các khoản thế chấp còn làm cho chúng nhiều rủi ro hơn. Các quan chức ngân hàng đã gây ra vấn đề hiện vẫn đang nói rằng không phải hoàn toàn do lỗi của họ. Dick Parsons, chủ tịch Citigroup, là một ví dụ minh họa cho quan điểm của giới quan chức ngân hàng: "Bên cạnh các ngân hàng, đã có sự lơi lỏng trong các quy định giám sát, khuyến khích các khoản vay dành cho người đi vay không đủ tiêu chuẩn và người dân đã thế chấp tài sản hoặc nhà ở để đi vay các khoản tiền mà họ không đủ khả năng thanh toán.”[116]

Các nhà quản lý điều hành như Parsons đang đổ lỗi cho những người đi vay tiền để mua những căn nhà mà họ không đủ khả năng mua, nhưng nhiều người trong số này “mù chữ” về tài chính và không hiểu mình đang tham gia vào chuyện gì. Điều này đặc biệt đúng trong thị trường thế chấp dưới chuẩn, nơi đã trở thành tâm chấn của cuộc khủng hoảng. Các khoản vay thế chấp dưới chuẩn là các khoản vay được trao cho những cá nhân không đủ điều kiện “thông thường” để thế chấp đi vay, ví dụ: người có thu nhập thấp hoặc không ổn định. Các bên cho vay còn động viên các chủ nhà khác rằng hãy xem căn nhà của họ như các máy ATM, vay mượn nhiều lần từ giá trị của nhà ở. Ví dụ, nhà của Doris Canales đã bị đe dọa tịch biên phát mãi sau khi cô dùng căn nhà của mình để đi vay 13 lần trong 6 năm với tài sản thế chấp “không chứng từ”, theo đó rất ít yêu cầu hoặc không yêu cầu phải có chứng từ chứng minh thu nhập hoặc tài sản. Canales kể lại: “Họ chỉ gọi điện thoại và nói, ‘này bạn, bạn cần vay tiền ngân hàng chứ?’ và tôi trả lời là có”. Rất nhiều trong số các đơn xin vay tiền do những người môi giới thay mặt cho Canales đều tin tưởng vào thu nhập thực tế của cô.[117] Trong một số trường hợp, các kết quả rõ ràng là vô cùng nguy hiểm.[118] Các vụ tự sát và hôn nhân đổ vỡ là hậu quả khi những người đi vay trên toàn quốc nhận thấy rằng nhà cửa của họ đã bị phát mãi do thế chấp. Ngay cả một số người đã cố gắng theo đuổi các khoản thanh toán và các khoản thuế cũng có thể nhìn thấy ngôi nhà của mình được đưa lên bàn đấu giá mà họ không biết trước. Những câu chuyện giật gân trên báo chí có thể chỉ là các trường hợp ngoại lệ, nhưng chúng đã làm người ta lo lắng buồn phiền: nước Mỹ đang phải đối mặt với một thảm kịch xã hội cùng với một thảm kịch kinh tế. Hàng triệu người nghèo của nước Mỹ đã hoặc đang bị mất nhà cửa, theo một ước tính thì chỉ trong năm 2008 đã có 2,3 triệu nạn nhân. (Trong năm 2007, đã có khoảng 1,3 triệu vụ tịch biên phát mãi tài sản.)[119] Trang web economy.com của Moody dự kiến sẽ có tổng cộng khoảng 3,4 triệu chủ nhà sẽ không trả được các khoản vay nợ từ thế chấp trong năm 2009, và 2,1 triệu người sẽ mất nhà cửa. Thêm hàng triệu người khác dự kiến sẽ chung số phận trong năm 2012.[120] Các ngân hàng đã làm cho số tiền tiết kiệm cả đời của hàng triệu người dân gặp rủi ro khi thuyết phục họ hãy sống cao hơn khả năng chi trả – mặc dù trong một số trường hợp chắc chắn rằng sự thuyết phục là không nhiều. Khi mất nhà cửa, nhiều người Mỹ mất tiền tiết kiệm cả đời họ, mất luôn cả những giấc mơ về một tương lai tốt đẹp hơn, một nền giáo dục cho con cái của họ, hay thời gian hưu trí sống thoải mái một cách khiêm tốn.

Đôi khi có vẻ như chỉ những người làm việc trực tiếp – những người thế chấp nguyên thủy hay bán những khoản thế chấp dưới chuẩn – mới ý thức được sự sai lầm, và họ thậm chí còn có thể tuyên bố rằng họ chỉ làm công việc của mình. Họ đã có một cơ chế khuyến khích tạo ra càng nhiều khoản thế chấp càng tốt. Họ tin tưởng rằng các “sếp” chỉ phê duyệt các khoản thế chấp nếu chúng phù hợp. Tuy nhiên, một số nhân viên cấp dưới đã biết rằng nguy hiểm ở phía trước. Nhân viên cho vay thế chấp Paris Welch từ California đã viết thư gửi các cơ quan điều tiết Hoa Kỳ vào tháng 1/2006: “có thể có hiệu ứng phụ, nhà cửa bị tịch biên và những câu chuyện kinh dị”. Một năm sau đó, sự sụp đổ trên thị trường nhà ở khiến cô mất việc làm.[121]

Suy cho cùng, các công cụ tài chính mà giới ngân hàng và các bên cho vay sử dụng để khai thác người nghèo cũng chính là thứ làm cho họ suy sụp. Các công cụ mới lạ đã được thiết kế để bòn rút càng nhiều tiền càng tốt từ bên đi vay. Quá trình chứng khoán hóa duy trì các khoản phí vô tận, các loại phí này lại nuôi dưỡng mức lợi nhuận chưa từng có trước đây, và lợi nhuận chưa từng có lại tạo ra mức tiền thưởng quái lạ chưa từng được biết đến, và tất cả làm mờ mắt giới quan chức ngân hàng. Họ có thể đã hoài nghi rằng: điều này là quá tốt đến mức không thể là sự thật – mà đúng thế thật. Họ có thể nghi ngờ về tính bền vững – vì thế họ vội vàng thu lợi càng nhiều, càng nhanh càng tốt – và thực tế đúng là không bền vững. Một số người đã không có ý thức về các tổn thất cho đến khi hệ thống sụp đổ. Trong khi các tài khoản ngân hàng của nhiều nhà quản lý cấp cao trong ngành tài chính bị sút giảm đáng kể, nhiều người khác nhân lúc lộn xộn đã thu vén với hàng triệu đô la, trong một số trường hợp là hàng trăm triệu.

Nhưng ngay cả sự sụp đổ của hệ thống cũng không kiềm chế được lòng tham của họ. Khi chính phủ cung cấp tiền cho các ngân hàng để tái cơ cấu vốn và đảm bảo dòng chảy tín dụng, họ đã không làm thế mà thay vào đó lại dùng tiền đó để tự chi trả số tiền thưởng kỷ lục – cho các khoản lỗ kỷ lục! Tổng cộng các khoản thua lỗ của 9 công ty cho vay là gần 100 tỷ đô la, và họ đã nhận được 175 tỷ tiền giải cứu theo Chương trình Xử lý các Tài sản có vấn đề (TARP); để sau đó chi trả gần 33 tỷ tiền thưởng, bao gồm mức thưởng là hơn 1 triệu đô la cho mỗi nhân viên trong tổng số gần 5.000 người.[122] Một khoản tiền khác nữa lại được dùng để trả cổ tức, khi nó được coi là khoản lợi nhuận chia sẻ với các cổ đông. Tuy nhiên, trong trường hợp này thì làm gì có lợi nhuận, đó chỉ là tiền trợ cấp của chính phủ.

Trong những năm trước cuộc khủng hoảng, Cục Dự trữ Liên bang đã giữ các mức lãi suất thấp. Lẽ ra khi tiền được vay dễ dàng có thể dẫn đến sự bùng nổ đầu tư vào các nhà máy và trang thiết bị, sự tăng trưởng mạnh và thịnh vượng bền vững. Tại Hoa Kỳ, và nhiều phần còn lại của thế giới, lãi suất thấp đã mang đến bong bóng nhà ở. Đây không phải là cách thức mà người ta cho rằng thị trường sẽ hành xử. Các thị trường được cho rằng có nghĩa vụ phải phân bổ vốn sao cho việc sử dụng là hiệu quả nhất. Tuy nhiên, trong quá khứ đã từng lặp đi lặp lại nhiều trường hợp các ngân hàng đã sử dụng tiền của người khác để tham gia vào những nghiệp vụ nhiều rủi ro và cấp tín dụng cho những người không thể trả nợ. Khi liên tục cho vay kiểu này, các bong bóng nhà ở được thổi phồng thêm. Đó là một trong những lý do tại sao cần phải có quy định.

Tuy vậy, trong lúc say sưa gỡ bỏ các quy định trong thập niên 80, 90 và trong những năm đầu của thập niên này, thậm chí các nỗ lực để hạn chế các thực hành cho vay tồi tệ nhất – chẳng hạn như cho vay với lãi suất cắt cổ trên thị trường thế chấp dưới chuẩn – đã bị đả kích.[123] Các quy định được đặt ra vì nhiều mục đích. Một loại quy định là để ngăn chặn các ngân hàng bóc lột người nghèo hoặc những người thiếu hiểu biết. Một loại quy định nhằm mục đích khác là đảm bảo sự ổn định của hệ thống tài chính.[124] Những người chủ trương "tự do cởi mở” tại Hoa Kỳ đã hủy bỏ cả hai loại quy định vừa nêu, và trong khi làm điều đó thì họ đã mở đường cho các ngân hàng tìm ra cách thức mới để bóc lột các chủ sở hữu nhà, rất nhiều người trong số này là người nghèo và lần đầu tiên đi mua nhà. Các định chế tài chính dưới chuẩn của Hoa Kỳ đã tạo ra một tập hợp các khoản thế chấp dưới chuẩn – tất cả những đổi mới đều được thiết kế để tối đa hóa mọi khoản phí mà họ có thể tạo ra. Các thị trường tài chính tốt được cho là phải làm những gì có hiệu quả, có nghĩa là phải có chi phí giao dịch thấp, các mức phí thấp. Nhưng trong khi hầu hết mọi người trong nền kinh tế đều không thích các chi phí giao dịch, thì những người trong trò chơi thế chấp (và rộng hơn là trò chơi tài chính) lại yêu thích chúng. Họ sống nhờ các khoản phí, do đó, họ cố gắng tối đa hóa, chứ không giảm thiểu chúng.

NGÂN HÀNG TRUYỀN THỐNG

Trước khi có những cải tiến hiện đại trong lĩnh vực tài chính, các bên cho vay đã sống trong một thế giới đơn giản. Họ tiến hành đánh giá tín dụng, cho vay, giám sát các khoản cho vay để đảm bảo rằng những người đi vay sử dụng tiền đúng mục đích đã cam kết, và thu lại tiền gốc cùng với lãi suất. Giới viên chức ngành ngân hàng, và nghiệp vụ ngành ngân hàng, thật nhàm chán. Đó đúng là những gì mà người dân, khi giao phó tiền cho ngân hàng, mong muốn. Một công dân bình thường không hề muốn có ai đó đem đồng tiền mồ hôi nước mắt của họ đi đánh bạc. Đây là một mối quan hệ dựa trên sự tin tưởng – niềm tin rằng tiền gửi vào ngân hàng sẽ được hoàn trả lại. Nhưng hàng trăm năm qua, cũng đã có rất nhiều trường hợp người dân đổ xô đến các ngân hàng để rút tiền (bank run) vì họ lo ngại rằng các ngân hàng không có tiền để trả lại khoản tiền gửi của họ.

Trong giai đoạn giữa của thời kỳ Đại Suy thoái năm 1933, chính quyền đã can thiệp và thành lập Tập đoàn Bảo hiểm tiền gửi Liên bang (FDIC) để bảo đảm cho các khoản tiền gửi và mọi người sẽ cảm thấy rằng tiền gửi của họ đã được bảo vệ ngay cả khi có tin đồn ngân hàng đang phải đối mặt với những khó khăn. Một khi đã cung cấp dịch vụ bảo hiểm này, chính phủ phải đảm bảo rằng nó không rơi vào những tình huống có quá nhiều rủi ro, cũng giống như một công ty bảo hiểm hỏa hoạn có tính đến xác suất thấp cho khả năng có tổn thất vì cháy nổ khi nhất quyết yêu cầu rằng tòa nhà phải có hệ thống vòi phun nước chữa cháy. Chính phủ đã làm điều này bằng cách đưa ra các quy định đối với giới ngân hàng, đảm bảo rằng họ không nhận vào quá nhiều rủi ro.

Bởi vì các ngân hàng nắm giữ các khoản vay do chính họ phát hành ra, họ đã buộc phải rất cẩn thận. Họ có động cơ để đảm bảo rằng những bên đi vay có thể trả được nợ. Để làm được điều đó, họ đã phải xác minh thu nhập của bên đi vay và tạo sự khuyến khích để bên đi vay đó trả nợ. Ví dụ, nếu số tiền mà ngân hàng cho vay chỉ chiếm 80% giá trị căn nhà và bên đi vay không trả nợ, anh ta phải chịu mất không những chính ngôi nhà của mình mà còn mất thêm số tiền (20%) từ căn nhà đó, phần giá trị còn lại – một khoản đáng kể. Hơn nữa, khả năng khoản thế chấp 80% kia sẽ tăng lên vượt quá giá trị của căn nhà là nhỏ – chỉ khi nào giá nhà giảm sút 20%. Các quan chức ngân hàng đã hiểu đúng rằng: một khoản cho vay thế chấp "chìm dưới nước” (số tiền vay cao hơn cả giá trị tài sản thế chấp – ND) có rủi ro không thanh toán rất lớn, đặc biệt là trong hệ thống miễn truy đòi rất lạ lùng của Hoa Kỳ (nonrocourse loan), theo đó nếu bên đi vay không trả được nợ, điều tồi tệ nhất có thể xảy ra là anh ta bị mất nhà.[125] Bên cho vay không thể thu thêm được bất cứ khoản gì khác nữa (thậm chí là khi tiền phát mãi tài sản thế chấp không đủ bù đắp cho khoản nợ đã vay, thì ngân hàng cũng không có quyền truy đòi bên đi vay từ các tài sản khác của anh ta – ND). Hệ thống này đã làm việc khá tốt. Niềm khao khát có được một ngôi nhà khang trang bị dập tắt bởi thực tế rằng họ phải đặt thêm 20% giá trị căn nhà để có được một khoản vay.

Hệ thống tài chính “được cải tiến” này của Hoa Kỳ đã cố gắng quên đi những bài học xưa cũ và căn bản của ngành ngân hàng. Có nhiều lý do để họ quên. Trong thực tế, người ta vẫn lãng quên các bài học theo định kỳ – thế giới đã được đánh dấu bằng những bong bóng bất động sản và các vụ đổ vỡ; các ngân hàng trên khắp thế giới đã liên tục phải được giải cứu. Thời kỳ phát triển duy nhất không có các trường hợp trên là giai đoạn một phần tư thế kỷ sau Chiến tranh Thế giới thứ hai, khi đó có các quy định mạnh mẽ và có hiệu lực được thi hành. Bảo hiểm tiền gửi do chính phủ đỡ đầu có thể tạo thêm động lực (cứ như là các ngân hàng cần có chúng) cho các khoản vay xấu và các hình thức chứa đựng quá nhiều rủi ro khác. Điều đó có nghĩa là: nếu các ngân hàng phải gánh chịu rủi ro và tổn thất thì chính phủ sẽ giải quyết các chi phí này, còn nếu các ngân hàng thành công thì chúng nhận được lợi nhuận gia tăng thêm. (Đây cũng là một ví dụ về “rủi ro đạo đức”). Khi bảo hiểm tiền gửi lần đầu tiên được đề xuất sau Đại suy thoái, Tổng thống Franklin Roosevelt đã rất lo lắng về sự nguy hiểm liên quan đến rủi ro đạo đức khi ông ngần ngại ủng hộ ý tưởng này. Tuy nhiên, ông đã được thuyết phục rằng, nếu bảo hiểm được đi kèm với các quy định đủ mạnh, thì có thể kiểm soát được các rủi ro.[126] Những người ủng hộ cơn sốt bãi bỏ quy định lúc đó không những đã quên rằng các thị trường tài chính thường xuyên bị kết tội vì cho vay trong điều kiện quá nhiều rủi ro, mà còn quên rằng với bảo hiểm tiền gửi, thì động cơ và cơ hội cho các hành vi xấu còn được nhân rộng thêm. Đáng chú ý, cơn sốt bãi bỏ quy định lại xảy ra đúng vào lúc mối hiểm nguy của các nghiệp vụ quá rủi ro tăng cao, do các sản phẩm tài chính mới.

Còn có nhiều lý do nữa đằng sau quyết định bắt đầu việc cho vay cực kỳ nguy hiểm và tham gia vào các giao dịch nhiều rủi ro khác của giới ngân hàng. Đặc biệt là sau khi Đạo luật Glass – Steagall bị xóa bỏ vào năm 1999, luật này đã tách biệt ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư, thì các ngân hàng lớn nhất đã trở thành vĩ đại hơn nữa – quá lớn đến mức không thể sụp đổ, và họ biết điều đó. Họ biết rằng nếu họ gặp rắc rối, thì chính phủ sẽ giải cứu họ. Điều này là đúng ngay cả khi các ngân hàng không có bảo hiểm tiền gửi, như các ngân hàng đầu tư. Thứ hai, những người ra quyết định – các quan chức ngân hàng – có động cơ sai lầm khi khuyến khích các hành vi thiển cận và nhận lãnh quá nhiều rủi ro. Không những họ biết rằng ngân hàng sẽ được giải cứu nếu nó gặp rắc rối, mà họ còn biết rằng họ vẫn sẽ ổn ngay cả khi ngân hàng được phép sụp đổ. Và họ đã đúng.

Những vấn đề này còn được ghép chung với một thực tế là các mô hình quản lý rủi ro mà ngân hàng sử dụng là hết sức sai lầm – các vị mang danh là “chuyên gia quản lý rủi ro” đã không thực sự nhận ra những rủi ro mà họ đã nhận lãnh. Trong thế giới phức tạp hiện nay, các ngân hàng “tinh vi” đã cố gắng để biết chính xác hơn về những rủi ro mà họ phải đối mặt; chứ không muốn dựa vào những đánh giá theo kiểu "đoán mò”. Chẳng hạn, họ muốn biết xác suất các khoản thế chấp (hoặc danh mục cho vay của họ) trở thành nợ xấu, đủ để đưa ngân hàng vào tình huống hiểm nguy. Nếu một vài ngân hàng có vấn đề, tình hình có thể được kiểm soát dễ dàng. Khả năng rất nhiều ngân hàng cùng lúc lâm vào tình trạng khó khăn sẽ phụ thuộc vào một số rủi ro khác nhau nhưng thường có liên quan đến nhau: khi tỷ lệ thất nghiệp hoặc lãi suất tăng cao hay khi giá nhà đất sụt giảm mạnh. Nếu người ta biết được xác suất của mỗi tình huống, và các mối tương quan của chúng, người ta có thể ước tính rủi ro vỡ nợ cho một khoản vay thế chấp cụ thể, nhưng quan trọng hơn là còn có thể ước lượng được tỷ lệ chung, ví dụ như hơn 5% trong tổng số các khoản thế chấp sẽ xấu đi. Những mô hình này sau đó còn có thể tiếp tục dự báo ngân hàng có thể phục hồi lại đến mức độ nào sau vụ vỡ nợ – căn nhà sẽ được phát mãi để làm những gì. Và cũng trên cơ sở đó, người ta có thể ước tính xác suất mà ngân hàng có thể gặp rắc rối, khi nó bị tổn thất rất nhiều và không thể chi trả cho những người gửi tiền. (Những mô hình tương tự có thể được sử dụng để ước tính thiệt hại cho mọi tập hợp các khoản thế chấp, được buộc chung nhau vào các loại chứng khoán, hoặc các khoản lỗ của phức hợp các chứng khoán mà các ngân hàng đầu tư đã xây dựng nên trên cơ sở các chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp (mortgage–backed securities). Nhưng chất lượng của việc dự đoán theo một mô hình phụ thuộc vào các giả định ban đầu trong mô hình đó, ví dụ nếu ước lượng sai về khả năng sụt giảm giá nhà ở, thì tất cả các kết luận theo mô hình này sẽ sai.

Các ngân hàng dựa trên các mô hình này không những chỉ để đánh giá các sản phẩm tài chính mà họ mua và bán, mà còn để quản lý rủi ro tổng thể. Với "khoa học tài chính”, họ tin rằng có thể chắc chắn là đồng vốn được sử dụng hiệu quả hơn – cho phép họ chấp nhận rủi ro cao đến mức độ mà các cơ quan điều tiết cho phép họ làm. Điều mỉa mai là: chính những nỗ lực để sử dụng nguồn vốn tài chính hiệu quả hơn đã góp phần làm nên cuộc khủng hoảng, dẫn đến việc sử dụng không hợp lý nguồn vốn thực tế – kể cả nguồn vốn vật chất lẫn nguồn vốn nhân lực.

Những mô hình sai lầm này không chỉ là tai nạn ngẫu nhiên: các kế hoạch bồi hoàn sai lệch làm xói mòn động cơ để phát triển nên những mô hình quản lý rủi ro phù hợp. Bên cạnh đó, đơn giản là nhiều người phụ trách các thị trường, mặc dù họ có thể tự hào về sự nhạy bén trong kinh doanh và khả năng đánh giá rủi ro, lại không có khả năng thẩm định các mô hình là tốt hay không. Nhiều người trong số này là luật sư, họ chưa thông thạo các phép toán tinh tế của các mô hình.

Có một sự khác biệt quan trọng nữa giữa hoạt động ngân hàng tốt đẹp trong quá khứ và hiện trạng ngày nay, đó là cách thức mà các ngân hàng tạo ra lợi nhuận. Trước kia, các ngân hàng thu về phần lớn lợi nhuận là từ sự chênh lệch giữa mức lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay. Sự chênh lệch, hoặc khoảng cách giữa hai mức lãi suất trên, trước kia thường không phải là quá lớn và giúp các ngân hàng thương mại bình thường sống khá thoải mái, chứ không đạt mức lợi nhuận "khủng bố”. Nhưng khi các quy định được nới lỏng và văn hóa ngành ngân hàng thay đổi, họ bắt đầu tìm kiếm các cách thức mới để tạo ra thêm lợi nhuận. Họ tìm thấy câu trả lời trong một từ đơn giản: các khoản phí.

Thật ra, rất nhiều sản phẩm “mới cải tiến” dành cho các khoản thế chấp đều có một số yếu tố cốt lõi chung: không những chúng không hỗ trợ người đi vay trong việc quản lý rủi ro, chúng còn được thiết kế để chuyển nhượng rủi ro ra khỏi ngân hàng càng nhiều càng tốt và phát sinh càng nhiều khoản phí càng tốt – thường là bằng những cách thức mà bên đi vay không bao giờ có thể nhận thức được đầy đủ. Các sản phẩm còn được thiết kế, khi cần thiết, để né tránh những quy định và chuẩn mực kế toán hạn chế việc cho vay và chấp nhận rủi ro.

Những cải tiến mới mẻ được thiết kế để giúp quản lý rủi ro, khi bị lạm dụng, lại có khả năng khuếch đại rủi ro – thông qua sự yếu kém năng lực hay các động cơ sai lầm. Và một số các cải tiến trên đã giúp các ngân hàng phá vỡ các quy định ngăn cản họ không phạm vào các hành vi sai trái: chúng giúp che dấu những gì đang thực sự xảy ra, dịch chuyển các rủi ro ra khỏi bảng cân đối kế toán; chúng rất phức tạp và mơ hồ, đến mức ngay cả các cơ quan điều tiết khi muốn làm công việc của họ – thậm chí khi họ tin rằng các quy định là cần thiết để duy trì sự ổn định cho nền kinh tế – thì họ mới thấy việc này là ngày càng khó khăn hơn.

SỰ CẢI TIẾN THẤT BẠI: QUÁ NHIỀU CÁC SẢN PHẨM TỒI

Không có đủ giấy mực để mô tả chi tiết vô số các loại hình thế chấp được sử dụng trong giai đoạn phát triển bùng nổ, nhưng chúng ta hãy cùng nhau xem một ví dụ: thế chấp 100%, trong đó ngân hàng sẽ cho vay 100% giá trị của căn nhà, hoặc hơn. Một khoản thế chấp 100% miễn truy đòi (nonrecourse: không có nguồn hỗ trợ) là những gì mà các nhà kinh tế học vẫn gọi là một quyền chọn (option). Nếu giá nhà tăng, chủ sở hữu nhà hưởng được khoản chênh lệch. Nếu giá giảm xuống, anh ta chẳng có gì để mất, bên đi vay chỉ cần trao chìa khóa nhà cho chủ nợ và cuốc bộ ra đường bất cứ lúc nào. Điều này có nghĩa rằng căn nhà càng lớn thì chủ nhà càng có khả năng đi vay nhiều hơn. Kết quả là những người mua nhà bị cám dỗ để đi mua nhà đắt hơn so với khả năng họ có thể chi trả. Và vì ngân hàng lẫn bên thế chấp nguyên thủy vẫn thu phí, bất kể ra sao đi nữa, những người mua nhà còn có chút lý do để kiềm chế thói tiêu xài hoang phí này.

Các khoản thế chấp với mức lãi suất ưu đãi ban đầu (teaser rate) (tạm thời áp dụng mức lãi suất thấp, để tăng cao sau đó một vài năm) và thanh toán dồn vào lần cuối cùng (balloon payment) (một khoản thế chấp ngắn hạn, tranh thủ mức lãi suất thấp trong hiện tại, phải được hoàn trả lại trong 5 năm) là đặc biệt có lợi đối với bên cho vay. Các khoản thế chấp này cho phép tái tài trợ nhiều lần. Cứ mỗi lần tái tài trợ, bên đi vay phải đối mặt với các khoản phí mới, còn bên thế chấp nguyên thủy lại có nguồn lợi nhuận mới. Khi giai đoạn ưu đãi đã hết và lãi suất tăng cao, các gia đình nào đã vay hết khả năng của họ sẽ phải gánh chịu sức ép lớn đối với việc thanh toán. Nhưng nếu họ hỏi những người cho vay về mối nguy tiềm tàng, họ thường nhận được câu trả lời là: không phải lo lắng gì vì giá nhà sẽ tăng trước khi lãi suất ưu đãi hết hiệu lực, họ có thể dễ dàng được tái tài trợ – và rút được một khoản tiền để mua một chiếc xe hơi hay tận hưởng một kỳ nghỉ.

Thậm chí còn có các khoản thế chấp cho phép bên đi vay được lựa chọn sẽ hoàn trả lại bao nhiêu – bên đi vay không phải trả toàn bộ số tiền hàng tháng. Người ta nói rằng các khoản thế chấp này có dư nợ tăng dần (negative amortization: trong vay thế chấp, khoản thanh toán định kỳ của bên đi vay bao gồm gốc và lãi. Bình thường thì dư nợ sẽ giảm, hay được khấu hao, dần dần cho đến hết. Nhưng khi khoản thanh toán nói trên còn thấp hơn khoản lãi phải trả trên dư nợ hiện tại, thì thực tế là bên cho vay đã phải cho vay thêm một khoản bằng chênh lệch giữa số tiền lãi đến hạn và số tiền lãi thực trả trong kỳ: trường hợp này gọi là negative amortization, tức là khấu hao ngược, hay dư nợ không giảm mà lại tăng lên theo thời gian! – ND) – nghĩa là, đến cuối năm thì bên đi vay còn nợ nhiều hơn so với hồi đầu năm. Nhưng một lần nữa, bên đi vay lại được cho biết rằng: tuy nợ tiền nhiều hơn, việc tăng giá trị của căn nhà sẽ vượt quá số tiền nợ tăng thêm, và kết quả là anh ta vẫn cứ giàu có hơn. Lẽ ra các cơ quan điều tiết và những nhà đầu tư cần phải hoài nghi các khoản thế chấp 100% giá trị, họ cần phải đặt câu hỏi đối với các khoản thế chấp khiến cho bên đi vay ngày càng mắc nợ nhiều hơn và anh ta buộc phải nhận tái tài trợ nhiều lần.

“Các khoản vay dối trá” (liar loans), có tên này bởi vì các cá nhân được vay mà không buộc phải chứng minh thu nhập, là một trong các sản phẩm lạ đời nhất mới được tạo ra. Trong nhiều trường hợp, những người đi vay được khuyến khích để thổi phồng mức thu nhập của họ. Trong những trường hợp khác, nhân viên tín dụng đã phóng đại con số này, và bên đi vay chỉ phát hiện ra những “sai sót” khi kết thúc khoản vay.[127] Cũng như các sáng kiến cải tiến khác, nghiệp vụ này chỉ là một cầu thần chú đơn giản: nhà càng lớn, các khoản vay càng lớn, các khoản phí càng cao. Bất chấp vấn đề gì có thể phát sinh về sau.

Tất cả những khoản thế chấp “sáng tạo” trên đều có nhiều sai lầm. Sai lầm đầu tiên là giả định cho rằng: việc tái tài trợ là dễ dàng, vì giá nhà sẽ tiếp tục tăng, với tốc độ nhanh như nó từng có trước kia. Đây gần như là một tình huống bất khả thi trong kinh tế. Thu nhập thực tế (có điều chỉnh lạm phát) của hầu hết mọi người dân Mỹ đều đã đình trệ – trong năm 2005 thu nhập của các hộ gia đình trung bình đã giảm 3% so với mức của năm 1999.[128] Trong khi đó giá nhà ở đã tăng nhanh hơn nhiều so với lạm phát hoặc thu nhập thực tế. Từ năm 1999 đến 2005, giá nhà đã tăng 42%.[129] Kết quả là đối với các hộ gia đình trung bình, tỷ lệ giữa giá nhà ở so với thu nhập đã tăng từ 3,72 trong năm 1999 lên mức 5,29 trong năm 2005, mức cao nhất kể từ khi người ta bắt đầu ghi nhận (năm 1991).[130]

Hơn nữa, thị trường thế chấp “kiểu mới” này đã vận hành với giả định rằng: khi đến thời hạn tái tài trợ cho một khoản thế chấp cho trước, các ngân hàng sẽ sẵn sàng thực hiện. Có thể có, mà cũng có thể không. Lãi suất có thể tăng, các điều kiện tín dụng có thể bị thắt chặt, tỷ lệ thất nghiệp có thể tăng – và mỗi yếu tố này đều có thể là đại diện cho những rủi ro dành cho bên đi vay khi tìm kiếm sự tái tài trợ.

Ví dụ, nếu có nhiều cá nhân cùng một lúc phải bán nhà vì tỷ lệ thất nghiệp tăng vọt, điều này sẽ làm cho giá nhà ở giảm sút và bong bóng vỡ tung. Ở đây bộc lộ rất nhiều sai lầm trong các mối tương tác của việc thế chấp: nếu bên cho vay đã phát hành một khoản thế chấp 100% (hoặc nếu giá trị của món nợ đã tăng lên đến 100% – kết quả của tình trạng dư nợ tăng dần); thì không có cách nào khác là bán nhà và thanh toán khoản thế chấp. Không thể thu hẹp quy mô căn nhà xuống đến mức mà gia đình có đủ khả năng thanh toán, để tránh khỏi vỡ nợ.

Chủ tịch Cục dự trữ Liên bang Alan Greenspan, người được cho là có nghĩa vụ bảo vệ đất nước để không nhận lãnh vào các rủi ro quá lớn, trên thực tế lại đi khuyến khích việc này. Năm 2004, Greenspan đã có bài diễn văn nổi tiếng thời bấy giờ; trong đó ông lưu ý rằng các chủ sở hữu nhà “có thể tiết kiệm được hàng chục ngàn đô la nếu họ vay thế chấp với lãi suất có thể điều chỉnh [mức độ tiết kiệm thay đổi khi lãi suất thay đổi] chứ không phải là những khoản thế chấp có lãi suất cố định như trong thập kỷ trước.”[131] Trong quá khứ, hầu hết người dân Mỹ đều có các khoản vay thế chấp dài hạn (20 đến 30 năm) với lãi suất cố định, khi đó các khoản thanh toán không thay đổi trong suốt quá trình thế chấp. Cách làm này có lợi thế lớn. Các hộ gia đình, đã biết phải thanh toán bao nhiêu cho các khoản vay thế chấp, có thể lập kế hoạch ngân sách. Nhưng Greenspan đã khuyên họ điều khác. Lý do tại sao họ có thể làm tốt hơn với một khoản thế chấp với lãi suất biến đổi, so với thế chấp lãi suất cố định, là rõ ràng. Thông thường, lãi suất dài hạn phản ánh giá trị trung bình của các mức lãi suất (dự kiến) trong tương lai. Và theo cách điển hình, các thị trường đưa ra dự phóng các mức lãi suất để duy trì như các mức mà họ đã từng có trước kia, ngoại trừ những giai đoạn bất thường. Nhưng trong năm 2003, Greenspan đã làm một việc chưa có tiền lệ – ông hạ lãi suất xuống còn 1%. Không có gì ngạc nhiên khi các thị trường đã không dự đoán được điều này. Cũng không có gì đáng thắc mắc khi những người đánh bạc với loại hình thế chấp có lãi suất biến đổi đã làm tốt hơn so với những người bị mắc kẹt với loại hình thế chấp lãi suất cố định. Nhưng với lãi suất 1%, thì chỉ có một con đường duy nhất là lãi suất đi lên. Điều đó có nghĩa là bất cứ ai có khoản thế chấp với lãi suất biến đổi đều gần như chắc chắn là các khoản thanh toán lãi sẽ tăng trong tương lai, dĩ nhiên là tăng nhiều. Và đúng là con số này đã tăng lên, khi mức lãi suất ngắn hạn đi từ 1% trong năm 2003 lên 5,25% trong năm 2006.

Những ai đã làm theo câu châm ngôn “cứ vay thế chấp đến mức tối đa mà họ có thể” nay đột nhiên phải đối mặt với khoản tiền vượt quá ngân sách của họ. Khi họ cố gắng bán nhà, giá nhà lại giảm mạnh. Đối với những người mà khoản thế chấp là 100% giá trị, điều này có nghĩa rằng họ không thể tái tài trợ, không thể trả được nợ, và không thể tiếp tục sống trong ngôi nhà của mình nữa. Khi giá nhà giảm, điều này cũng trở thành sự thật đối với ngay cả những người đã đi vay 90%, hoặc đôi khi thậm chí chỉ là 80% giá trị tài sản thế chấp. Hàng triệu người đã tán gia bại sản.

Thực tế thì Greenspan đã tư vấn đề đất nước bắt đầu một quá trình đầy rủi ro bất trắc. Tại các nước khác, như Thổ Nhĩ Kỳ chẳng hạn, người ta chỉ đơn giản là không cho phép loại hình vay thế chấp với lãi suất biến đổi. Ở Anh, có nhiều khoản thế chấp lãi suất biến đổi mà vẫn giữ nguyên số tiền thanh toán, do đó các cá nhân không bị tịch biên tài sản. Thay vào đó, các ngân hàng sẽ gia hạn thêm thời gian thanh toán khoản vay thế chấp, mặc dù hiển nhiên là điều này không hiệu quả đối với các khoản cho vay tương đương 100% giá trị tài sản và khi bên đi vay đã không trả được tất cả các khoản tiền lãi khi đến hạn.

Khi nhiều loại hình cho vay thế chấp “được cải tiến’' được sử dụng kết hợp – ví dụ, vay thế chấp có dư nợ tăng dần kết hợp với “vay dối trá” 100% giá trị thế chấp – nó tạo ra một ngòi nổ đầy tiềm năng cho quả bom nguy hiểm. Như tôi đã trình bày, bên đi vay dường như là không có gì để mất trong việc vay thế chấp lớn, một khi ngân hàng đã cho phép. Vì bên thế chấp nguyên thủy thu về một khoản phí lớn hơn khi giá trị thế chấp cao hơn, nhưng lại thường không chịu bất kỳ rủi ro nào nếu bên đi vay không trả được nợ, các động cơ của họ và của các chủ nhà đã được gắn kết vào nhau theo cách thức kỳ dị nhất. Cả hai đều muốn có: ngôi nhà rộng nhất và khoản thế chấp lớn nhất mà họ có thể có tương ứng. Điều này có nghĩa là mọi thứ đều dối trá – dối trá về khả năng hộ gia đình có thể chi trả và giá trị của căn nhà.

Chẳng hạn, nếu bên thế chấp nguyên thủy có được con số 350.000 đô la từ bên thẩm định đối với một căn nhà có giá trị thực chỉ là 300.000 đô la, anh ta có thể chào bán dịch vụ vay thế chấp tới mức 325.000. Theo kịch bản này, người bán có lợi, các nhà môi giới bất động sản có lợi, người thế chấp nguyên thủy cũng có lợi, và chủ sở hữu nhà dường như chỉ có thể mất rất ít. Trên thực tế, để chắc chắn là người chủ nhà nghĩ rằng mình không có gì để mất, anh ta thậm chí còn có thể nhận được một khoản tiền “lại quả” (kickback) – thực ra đây là một khoản thanh toán ứng trước bị “đảo ngược” (negative down payment).[132] Thật không may, ít nhất là từ quan điểm của các bên thế chấp nguyên thủy, một số nhà thẩm định giá trị bất động sản đã hành động chuyên nghiệp và từ chối đưa ra các đánh giá “thổi phồng". Có một giải pháp đơn giản: tạo ra công ty thẩm định bất động sản, một phương pháp mới để tạo ra doanh thu từ các khoản phí. Ví dụ, Wells Fargo đã có công ty con của riêng họ, quản lý khâu thẩm định, có tên là Rels Valuation.[133] Chứng minh một trường hợp cụ thể trong đó có sự định giá cố ý ở mức cao là việc rất khó khăn, đặc biệt là trong giai đoạn bong bóng khi giá cả đang tăng lên rất nhanh. Nhưng rõ ràng là có sự xung đột lợi ích: có động cơ thúc đẩy các hành vi xấu. Các cơ quan điều tiết lẽ ra phải nhận thức được điều này và ngăn chặn nó.[134]

Nhiều người mua nhà đã quay sang tìm bên môi giới thế chấp để có được mức lãi suất thấp nhất có thể có. Họ được cho là có trách nhiệm phải phục vụ bên đi vay, nhưng họ thường nhận được tiền "lại quả” từ bên cho vay, rõ ràng ở đây có xung đột lợi ích. Người môi giới nhanh chóng trở thành một phần quan trọng trong hệ thống cho vay cắt cổ tại Hoa Kỳ. Bên đi vay dưới chuẩn đã rơi vào điều kiện tồi tệ hơn khi họ thông qua người môi giới mà không trực tiếp đến với bên cho vay: tiền lãi tăng thêm dành cho những người sử dụng môi giới là từ 17.000 đến 43.000 đô la cho mỗi khoản vay trị giá 100.000.[135] Tất nhiên, bên môi giới còn nhận thêm 1 – 2% giá trị khoản vay từ bên đi vay vì (hay được cho là) đã giúp bên đi vay có một giao dịch tốt. Tệ hơn nữa, các bên môi giới đã nhận được những phần thưởng lớn nhất khi hướng người đi vay vào các khoản thế chấp nhiều rủi ro nhất, các khoản vay có lãi suất điều chỉnh với mức phạt nếu trả nợ trước khi đáo hạn, và thậm chí còn nhận tiền “lại quả” khi bên đi vay tái tài trợ. Họ cũng thu được số tiền “lại quả” lớn khi đưa được một bên đi vay vào một khoản thế chấp với tỷ lệ vay cao hơn khả năng được vay của anh ta.

NHỮNG DẤU HIỆU CẢNH BÁO BỊ PHỚT LỜ

Ngành tài chính đã nổi tiếng vì tham gia vào tất cả các trò gian lận như trên, và lẽ ra cần phải có lời cảnh báo dành cho người đi vay, dành cho các nhà đầu tư đi mua các khoản thế chấp, lẫn các cơ quan điều tiết. Tất cả họ lẽ ra phải nhìn thấy rằng sự thế chấp nguyên thủy là do các khoản phí dẫn dắt: những người đi vay phải liên tục tái tài trợ, và tại thời điểm tài trợ sẽ xuất hiện các khoản phí mới – mức phạt cao khi trả trước hạn các khoản vay thế chấp cũ và thêm chi phí nữa khi phát hành khoản thế chấp mới. Các khoản phí thu về có thể được ghi nhận là lợi nhuận, và lợi nhuận cao tạo ra các mức giá cổ phiếu cao hơn dành cho các bên thế chấp nguyên thủy và những đối tượng khác trong lĩnh vực tài chính. (Thậm chí nếu các bên thế chấp nguyên thủy phải nắm giữ các khoản thế chấp, thì các quy trình kế toán tiêu chuẩn cũng làm cho lợi ích nghiêng về phía họ. Nếu như bất kỳ cá nhân nào có lý trí cũng đều có thể ý thức được mối nguy cơ cao rằng rất nhiều trong số các khoản thế chấp “dạng tiểu thuyết” kia cuối cùng sẽ không được hoàn trả, nhưng người ta vẫn không hề lưu ý đến các tổn thất trong tương lai, cho đến khi khoản thế chấp kia thực sự không thể thanh toán đúng hạn.) Sự cải tiến nhằm đáp ứng các động cơ, và các động cơ ở đây là tạo ra những sản phẩm sao cho phát sinh thêm nhiều chi phí trong hiện tại, chứ không phải là các sản phẩm giúp quản lý rủi ro tốt hơn. Các khoản phí cao và lợi nhuận cao lẽ ra cần phải được coi là dấu hiệu bất ổn. Đối với các bên thế chấp nguyên thủy, bao gồm cả các ngân hàng, thì công cụ cải tiến – chứng khoán hóa – khiến cho cuộc sống của họ ngọt ngào hơn, cho phép tận hưởng những mức phí cao, mà dường như là gần như không có rủi ro.

CHỨNG KHOÁN HÓA

Như tôi đã trình bày, trong quá khứ (trước khi chứng khoán hóa trở thành “mốt thời thượng” trong những năm 1990) khi ngân hàng vẫn còn đúng là ngân hàng, họ nắm giữ các khoản thế chấp mà họ đã phát hành. Nếu bên đi vay vỡ nợ, ngân hàng gánh chịu các hậu quả. Nếu bên đi vay gặp khó khăn ví dụ bị mất việc làm, các ngân hàng có thể giúp anh ta cùng giải quyết vấn đề. Các ngân hàng khi trước đều biết khi nào cần mở rộng phạm vi tín dụng và khi nào cần phải tịch biên tài sản thế chấp, đó là những việc mà họ không thể làm một cách hời hợt. Với chứng khoán hóa, một nhóm các khoản vay thế chấp sẽ được đóng gói chung với nhau và bán cho các nhà đầu tư tại bất cứ nơi đâu. Các nhà đầu tư thậm chí chưa bao giờ ghé thăm các khu vực trong đó có những căn nhà được thế chấp.

Chứng khoán hóa đem lại một lợi thế lớn – nó đa dạng hóa và chia sẻ rủi ro. Các ngân hàng cộng đồng (community banks: các ngân hàng thương mại hoạt động tại địa phương – ND) cho vay chủ yếu đến các thành viên trong cộng đồng, do đó nếu một nhà máy tại thị trấn bị đóng cửa, rất nhiều người trong cộng đồng sẽ không thể thanh toán được các khoản vay thế chấp của họ và các ngân hàng này sẽ có nguy cơ phá sản. Với chứng khoán hóa, các nhà đầu tư có thể mua các phần trong tập hợp của các khoản thế chấp, và các ngân hàng đầu tư thậm chí còn có thể kết hợp nhiều khoản thế chấp lại với nhau, làm cho sự đa dạng hóa trở nên dễ dàng hơn đối với các nhà đầu tư. Lập luận logic sẽ là: không thể có tình huống mà trong đó tất cả các khoản thế chấp đến từ các vùng địa lý khác nhau sẽ cùng lúc phát sinh rắc rối. Nhưng vẫn có rủi ro. Đã có rất nhiều trường hợp, khi sự đa dạng hóa làm việc không hoàn hảo – như đã trình bày ở phần trước trong chương này, lãi suất tăng sẽ gây ra các vấn đề trên toàn quốc.[136] Hơn nữa, chứng khoán hóa làm phát sinh một số vấn đề mới. Một trong số đó là nó tạo ra thông tin bất cân xứng: bên mua chứng khoán thường biết thông tin ít hơn so với ngân hàng hay bên thế chấp nguyên thủy. Và bởi vì các bên thế chấp nguyên thủy không gánh chịu hậu quả từ những sai lầm của mình (ngoại trừ trong dài hạn – khi họ mất danh tiếng), các động cơ để họ làm tốt việc đánh giá tín dụng đã bị giảm đi rất nhiều.

Quá trình chứng khoán hóa liên quan đến một chuỗi sự kiện dài. Các bên thế chấp nguyên thủy tạo ra các khoản thế chấp được các ngân hàng đầu tư gom lại thành nhóm chung với nhau, sau đó chúng được đóng gói lại và chuyển giao thành các loại chứng khoán mới. Các ngân hàng giữ lại một số chứng khoán này bằng các công cụ đầu tư đặc biệt nằm ngoài bảng cân đối của họ, nhưng hầu hết số chứng khoán còn lại được chuyển giao sang cho các nhà đầu tư, bao gồm cả các quỹ hưu trí. Để mua chứng khoán, những nhà quản lý của các quỹ hưu trí phải chắc chắn là các chứng khoán họ mua vào là an toàn, và các cơ quan xếp hạng tín dụng đóng vai trò thiết yếu qua việc xác nhận sự an toàn của các chứng khoán. Các thị trường tài chính đã tạo ra một cơ chế khuyến khích để đảm bảo rằng mỗi bộ phận cấu thành trong dây chuyền này đều đóng vai trò của những tay đại bịp, nhiệt tình đi lừa đảo.

Toàn bộ quá trình chứng khoán hóa còn dựa trên một lý thuyết thiếu thông minh – rằng có những người dại dột sẽ “được bán cho” các khoản thế chấp độc hại và các chứng từ nguy hiểm gắn với chúng. Toàn cầu hóa đã mở ra một thế giới với đầy rẫy những kẻ ngốc; nhiều nhà đầu tư nước ngoài không hiểu thị trường thế chấp kỳ dị của Hoa Kỳ, nhất là ý tưởng về các khoản thế chấp miễn truy đòi. Tuy nhiên, sự thiếu hiểu biết này đã chỉ làm được rất ít để ngăn chặn họ không vồ vập lấy các chứng khoán. Chúng ta phải biết ơn vì điều này. Nếu những người nước ngoài không mua rất nhiều các khoản thế chấp của chúng ta, thì những vấn đề mà hệ thống tài chính của chúng ta phải đối mặt gần như chắc chắn sẽ còn tệ hại hơn.[137]

CÁC ĐỘNG CƠ VÀ MÔ HÌNH SAI LẦM ĐẨY NHANH QUÁ TRÌNH SUY THOÁI

Các cơ quan thẩm định lẽ ra phải nhận thấy những rủi ro trong các sản phẩm mà độ an toàn của chúng cần được họ đánh giá. Nếu họ thực hiện nhiệm vụ của mình, họ sẽ phải suy nghĩ về những động cơ sai lầm của cả bên thế chấp nguyên thủy lẫn các ngân hàng đầu tư và các quan chức ngành ngân hàng, và điều này sẽ làm cho họ đặc biệt thận trọng.

Một số người ngạc nhiên vì các cơ quan thẩm định đã làm việc quá yếu kém. Tôi lại ngạc nhiên vì những người này. Suy cho cùng, về các cơ quan thẩm định thì đã có vết đen trong hoạt động yếu kém từ lâu – từ trước khi có vụ scandal Enron và WorldCom hồi đầu thập niên 2000. Trong cuộc khủng hoảng Đông Á năm 1997, các cơ quan thẩm định đã bị quy trách nhiệm vì đã góp phần thổi phồng bong bóng trước khi khủng hoảng diễn ra. Họ đã đánh giá tốt các khoản nợ của các quốc gia như Thái Lan, cho đến ngày trước khi khủng hoảng. Khi họ rút lại sự đánh giá cao đối với Thái Lan – hạ hai mức tín nhiệm và đặt dưới mức dầu tư – họ đã buộc các quỹ hưu trí và “các bên được ủy thác” khác phải nhanh chóng bán tháo các trái phiếu, góp phần vào sự sụp đổ của các thị trường và tiền tệ Thái. Trong cả hai cuộc khủng hoảng tại Đông Á và của Mỹ gần đây, các cơ quan thẩm định rõ ràng đã có nhúng tay vào. Thay vì cung cấp thông tin để giúp cho thị trường đưa ra các quyết định đầu tư đúng đắn, họ chỉ nhận định rằng có bất ổn, gần như là cùng lúc khi thị trường đã biết – quá muộn nên không kịp chặn lại các khoản tiền của các quỹ hưu trí đến nơi mà nó không nên đến.

Để giải thích hiệu suất kém của các cơ quan thẩm định, chúng ta nên quay về tìm hiểu các động cơ của họ: giống như mọi bộ phận khác trong lĩnh vực này, các động cơ làm việc của họ đã không còn như ban đầu; chính họ đã có những mâu thuẫn lợi ích. Họ đã được các ngân hàng phát hành chứng khoán trả tiền, trong khi họ có nghĩa vụ thẩm định các chứng khoán đó. Moody’s và Standard & Poors, và những cơ quan khác nữa, có thể không hiểu biết về các rủi ro, nhưng họ rất hiểu động cơ để hành động. Họ được khuyến khích để làm hài lòng những người trả tiền cho họ. Và sự cạnh tranh giữa các cơ quan thẩm định chỉ làm cho vấn đề tồi tệ hơn: nếu một cơ quan thẩm định không cung cấp được kết quả đánh giá như mong muốn, các ngân hàng đầu tư có thể chuyển sang yêu cầu một cơ quan khác. Đó là một cuộc chạy đua đến đáy nước.[138]

Làm cho vấn đề tồi tệ thêm, các cơ quan thẩm định đã phát minh ra một cách thức mới để nâng cao thu nhập của họ: cung cấp thêm các dịch vụ tư vấn, chẳng hạn như làm thế nào để có được mức đánh giá tốt hơn, bao gồm cả mức được nhiều người khao khát là AAA. Họ thu các khoản phí khi tư vấn điều này và sau đó còn kiếm thêm tiền khi công bố mức thẩm định. Các ngân hàng đầu tư thông minh đã sớm đã tìm ra cách để có được mức đánh giá tổng hợp là cao nhất đối với bất kỳ một tập hợp các chứng khoán nào. Ban đầu, các gói vay thế chấp được cắt ra thành những lát. Bất kỳ khoản tiền thanh toán nào nhận được đầu tiên đều đi đến lát cắt “an toàn nhất” (hoặc cao nhất). Sau khi lát cắt đó đã nhận được khoản thanh toán đủ cho số nợ, tiền sẽ đi đến lát cắt thứ hai, và cứ thế đi tiếp. Lát cắt ở dưới cùng sẽ chỉ được thanh toán sau khi tất cả các lát cắt cao hơn đã được hoàn trả. Nhưng sau đó các ông thầy phù thủy tài chính đã phát hiện ra rằng lát cắt cao nhất vẫn được đánh giá AAA nếu nó đem lại phần thu nhập nhất định cho lát cắt thấp nhất trong một số tình huống khó có thể xảy ra, ví dụ khi hơn 50% tổng số các khoản vay bị vỡ nợ. Bởi vì khó có khả năng xảy ra, nên “nghiệp vụ bảo hiểm” này không ảnh hưởng đến việc xếp hạng AAA cho các lát cắt cao hơn, nhưng nếu được cấu trúc phù hợp, nó có thể giúp cho kết quả đánh giá của các lát cắt thấp hơn. Các lát cắt khác nhau đã được nhanh chóng gia nhập vào một mạng lưới phức tạp, do đó khi (giả định rằng) có sự việc “ngàn năm có một” thực sự xảy ra, thì các lát cắt trên cao được đánh giá AAA còn không nhận được toàn bộ số tiền như cam kết. Nói ngắn gọn, khi đó tổn thất sẽ là dành cho tất cả, chứ không chỉ đối với các lát cắt thấp nhất.

Còn có một lý do khác lý giải tại sao các cơ quan thẩm định đã làm kém như vậy: họ đã sử dụng các mô hình tệ hại y như các ngân hàng đầu tư đã sử dụng. Họ giả định, chẳng hạn, hầu như sẽ không bao giờ có chuyện giá nhà ở sút giảm và mức giá này chắc chắn không thể cùng lúc sút giảm tại nhiều nơi trong cả nước. Do đó, các mô hình dự báo rằng nếu có tình trạng tịch biên tài sản thì cũng sẽ chỉ là rải rác. Như tôi đã trình bày, tiền để của chứng khoán hóa là sự đa dạng hóa, nhưng đa dạng hóa chỉ có hiệu quả nếu các khoản cho vay tạo nên chứng khoán không có mối tương quan với nhau. Tư duy của họ đã bỏ qua các yếu tố thông thường tạo nên bong bóng nhà ở trên toàn bộ nền kinh tế: lãi suất thấp, các quy định lỏng lẻo, và tình trạng gần với mức toàn dụng lao động. Một sự thay đổi trong bất kỳ yếu tố nào trên đây đều có thể và đã ảnh hưởng đến các thị trường trong cả nước – cả trên toàn thế giới. Thậm chí nếu các nhà phù thủy tài chính không hiểu được điều này, thì thực sự nó cũng chỉ là một lẽ thường tình, vì vậy việc bong bóng vỡ tung trong một phần của đất nước tạo ra phản ứng dây chuyền là có nguy cơ xảy ra rất cao: người ta sẽ nhận ra rằng giá cả tại California và Florida là cao quá mức, và có thể đặt câu hỏi đối với mức giá tại Arizona hay Detroit. Các ngân hàng đầu tư cũng như các cơ quan thẩm định phục vụ giới ngân hàng rất tốt, đều không tập trung vào khả năng này, mà việc này có lẽ dễ hiểu thôi: họ không có động cơ để làm điều đó, trong khi lại có động cơ để sử dụng các mô hình sai lầm và không bao giờ đặt câu hỏi đối với các giả định đáng ngờ làm nền móng cho những giả định đó.

Họ đã sử dụng các mô hình sai lầm khi xét theo những góc độ khác. Các sự kiện “hiếm có" đã xảy ra cứ mỗi 10 năm.[139] Theo các mô hình phổ biến kiểu sụp đổ của thị trường chứng khoán xảy ra ngày 19/10/1987 chỉ có thể có một lần trong mỗi 20 tỷ năm, khoảng thời gian còn dài hơn tuổi của vũ trụ.[140] Nhưng thêm một sự kiện "hiếm gặp” nữa đã xảy ra chỉ 10 năm sau đó như một phần của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 1997 – 1998, gây ra sự sụp đổ của Long–Term Capital Management, quỹ đầu tư phòng hộ (hedge fund) quy mô hàng nghìn tỷ đô la do Myron Scholes và Robert Merton thành lập, những người đã nhận giải Nobel với mô hình định giá các quyền chọn. Việc sử dụng rộng rãi các mô hình này cũng cho thấy các thiếu sót căn bản – mà phần nào là với cùng một lý do.[141] Rõ ràng là các thị trường tài chính đã không chịu học hỏi, và những người đang vận hành các mô hình trên đã không nhìn lại lịch sử. Nếu có xem lại, họ đã có thể thấy rằng bong bóng vỡ và khủng hoảng xảy ra thường xuyên. Nhật Bản là một nền kinh tế lớn mới có vụ sụp đổ thị trường bất động sản gần đây nhất, và nó phải gánh chịu hậu quả là sự tăng trưởng chậm chạp trong hơn một thập kỷ. Na Uy, Thụy Điển và Phần Lan đều từng có các cuộc khủng hoảng ngân hàng vào cuối thập niên 1980 và đầu thập niên 1990 cũng do thị trường bất động sản.

Trong cuộc khủng hoảng hiện nay và cuộc khủng hoảng Đông Á trước kia, quá nhiều bên, đặc biệt là các cơ quan điều tiết và các nhà đầu tư, đã nhờ các cơ quan thẩm định làm giúp phần trách nhiệm của họ. Chẳng hạn, cơ quan điều tiết được cho là phải đánh giá xem liệu các ngân hàng hoặc quỹ hưu trí có nhận lãnh các rủi ro quá mức hay không, có ảnh hưởng xấu đến khả năng đáp ứng các nghĩa vụ của họ hay không. Những người điều hành các khoản đầu tư có trách nhiệm được ủy thác đối với những người đã đặt tiền vào họ. Nhưng cả hai nhóm này trên thực tế đều để cho các cơ quan thẩm định thực hiện việc đánh giá thay cho họ.

MỘT THẾ GiỚI MỚI VỚI DỮ LIỆU CŨ

Các nhóm biện hộ cho những sản phẩm tài chính mới – tất cả những ai thu được tiền từ các sản phẩm này, từ các bên thế chấp nguyên thủy đã làm ra các khoản thế chấp độc hại, các ngân hàng đầu tư đã chuyển hóa dữ liệu của chúng thành các chứng khoán mới, đến các cơ quan thẩm định đã chứng thực độ an toàn cho chúng – đều lập luận rằng họ đang chuyển đổi nền kinh tế về cơ bản; đây là một cách biện minh cho mức thu nhập cao mà họ nhận được. Các sản phẩm được tạo ra là rất phức tạp đến mức các nhà phân tích cần sử dụng các mô hình trên máy vi tính chuyên ngành kỹ thuật mới có thể đánh giá được. Nhưng để thực sự đánh giá được mức rủi ro, họ phải biết được xác suất của các tình huống, chẳng hạn như khả năng xảy ra trường hợp giá giảm xuống hơn 10%. Trong một ví dụ khác của sự không nhất quán về nhận thức đã lan tràn khắp nơi, họ đánh giá dựa trên các dữ liệu của quá khứ – điều này có nghĩa là trong khi vẫn tuyên bố rằng các sản phẩm mới làm biến đổi thị trường; thì họ đã ngầm giả định rằng chẳng có gì thay đổi cả. Tuy nhiên, vì sự thiển cận của mình, họ không đi quá xa vào quá khứ. Nếu tìm hiểu kỹ lịch sử, họ đã có thể nhận ra rằng giá bất động sản có thể giảm, và giảm đồng thời tại nhiều nơi trên đất nước. Lẽ ra họ phải nhận thấy rằng có điều gì đó thay đổi, nhưng tệ hại hơn – đã có sự bất cân xứng kiểu mới về thông tin, và cả các ngân hàng đầu tư lẫn các cơ quan thẩm định đều không tính đến sự bất cân xứng này trong khi xây dựng mô hình. Họ đáng lẽ phải nhận thấy rằng các khoản thế chấp “cải tiến” vừa mới được tạo ra sẽ có tỷ lệ vỡ nợ cao hơn nhiều so với các khoản vay truyền thống.

THƯƠNG LƯỢNG LẠI

Dường như những vấn đề của sự chứng khoán hóa này còn là chưa đủ, nên còn một vấn đề quan trọng hơn đã diễn biến mạnh mẽ trong vài năm qua. Các ngân hàng có quan hệ lâu dài với cộng đồng đã từng có động cơ để đối xử tốt với những người đi vay khi họ gặp rắc rối; nếu có cơ hội tốt để người đi vay hoàn tất nghĩa vụ thanh toán của họ khi có đủ thời gian, thì các ngân hàng sẽ cho họ khoảng thời gian mà họ cần. Nhưng các chủ sở hữu “từ xa” của các khoản thế chấp không quan tâm tới cộng đồng và không lo lắng về danh tiếng của một người cho vay tử tế. Kết quả được minh họa bằng một câu chuyện đăng trang đầu của mục Kinh doanh trên tờ Thời báo New York, về một cặp vợ chồng ở Arkansas vay 10 triệu đô la để mở rộng phòng tập thể dục của họ.[142] Khi họ chậm thanh toán khoản vay, tài sản thế chấp của họ đã được bán lại cho một người đầu cơ chỉ với giá là 34 cent cho mỗi đô la. Ông này yêu cầu hoàn trả đầy đủ khoản vay trong 10 ngày, nếu không ông sẽ tịch biên tài sản thế chấp. Đôi vợ chồng đi vay đã đề nghị trả 6 triệu đô la, cộng thêm 1 triệu nữa ngay sau khi họ bán được phòng tập. Nhưng nhà đầu cơ không quan tâm: ông ta đã nhìn thấy một cơ hội để thu lợi nhuận cao hơn khi tịch biên tài sản. Một tình huống như thế này là bất lợi đối với bên cho vay, bên đi vay và cả cộng đồng. Chỉ có nhà đầu cơ các khoản thế chấp là có lợi.

Nhưng chứng khoán hóa cũng đã làm cho việc tái thương lượng các khoản thế chấp trở nên khó khăn hơn khi phát sinh vấn đề – khi vấn đề thường xuyên xảy ra, đặc biệt là với các động cơ không lành mạnh dẫn đến các thực hành tín dụng xấu.[143] Khi các khoản thế chấp được bán đi bán lại và các quan chức ngân hàng địa phương thân thiện ngày nào đã mất dạng, trách nhiệm quản lý các khoản thế chấp (thu nợ và phân phối tiền đến các chủ sở hữu khác nhau) đã được giao cho một tay chơi mới, đó là bên làm dịch vụ thế chấp (mortgage servicer: một công ty có quyền thu hồi gốc và lãi vay, cũng có thể chính là bên cho vay, nhưng khi khoản thế chấp được bán cho nhà đầu tư khác thì bên dịch vụ thế chấp sẽ là một đơn vị khác – ND). Các chủ sở hữu khoản thế chấp lo lắng rằng các đơn vị dịch vụ thế chấp này có thể quá mềm mỏng đối với bên đi vay. Kết quả là, các nhà đầu tư đặt ra những hạn chế làm cho quá trình tái thương lượng trở nên khó khăn hơn.[144] Đó là cú sốc vì lãng phí tiền bạc và các tổn thất không cần thiết cho cộng đồng.

Tính thích kiện tụng của người Mỹ cũng làm cho vấn đề xấu đi. Dù có tái thương lượng kiểu nào, thì cũng có ai đó đi khiếu nại. Bất cứ ai đã làm công việc tái thương lượng đều chắc chắn sẽ bị kiện vì đã không ‘bóp cổ’ được nhiều hơn từ bên đi vay bất hạnh. Đã vậy, ngành tài chính Hoa Kỳ đã làm cho tình hình tệ hơn khi tạo ra thêm các xung đột lợi ích. Thông thường, chủ sở hữu nhà đi vay tỷ lệ cao có một khoản vay thế chấp đầu tiên (giả sử là 80% giá trị của căn nhà) và một khoản vay thứ hai (ví dụ là thêm 15% nữa). Nếu chỉ có một khoản thế chấp duy nhất với 95% giá trị của căn nhà, và nếu giá nhà giảm 20%, thì việc giảm bớt giá trị trên sổ sách của tài sản thế chấp để phản ánh tình hình giá thị trường là có ý nghĩa – cho bên đi vay một khởi đầu mới. Tuy nhiên, với hai khoản vay thế chấp tách rời nhau cách thức này thường sẽ “quét sạch" bên nắm giữ khoản thế chấp thứ hai. Anh ta sẽ muốn từ chối không cơ cấu lại các khoản cho vay; phải thừa nhận rằng cơ hội để thị trường phục hồi lại là rất thấp và ít nhất thì anh ta sẽ lấy lại được một phần đã cho vay. Lợi ích từ việc tái cơ cấu – và các điều khoản để người ta sẵn lòng dịch chuyển – là khác biệt rõ rệt giữa bên nắm giữ khoản thế chấp thứ nhất và thứ hai. Góp vào đống “canh hẹ” này, hệ thống tài chính cũng gây thêm phức tạp: bên dịch vụ thế chấp – có trách nhiệm đối với việc tái cơ cấu – thường là người nắm giữ khoản thế chấp thứ hai, vì thế trách nhiệm tái thương lượng đã thường xuyên được trao cho một trong các bên có lợi ích. Nhưng điều này có nghĩa rằng hầu như không thể tránh khỏi một vụ kiện; khi chỉ có thể trông cậy vào các tòa án để đảm bảo sự đối xử công bằng trong một thế giới rối tung, không có gì lạ khi các đề nghị để cho các bên dịch vụ thế chấp được miễn trách nhiệm pháp lý đều bị phản đối. Ngay cả đối với lĩnh vực các sản phẩm tài chính căn bản nhất là thế chấp, các thầy phù thủy tài chính của chúng ta cũng đã tạo ra một mớ bòng bong hỗn độn, rất khó có thể phân loại được.

Nếu tất cả những thứ này là chưa đủ tệ hại, thì trong khi xử lý cuộc khủng hoảng, chính phủ đã tạo động cơ cho các ngân hàng để họ không tái cơ cấu các khoản thế chấp: chẳng hạn như cơ cấu lại sẽ buộc họ phải thừa nhận các khoản lỗ, các số liệu mà hệ thống kế toán tồi đã cho phép họ tạm thời lờ đi. Không có gì ngạc nhiên khi các nỗ lực nửa vời của chính quyền Bush và Obama nhằm tái cấu trúc các khoản thế chấp này đã chỉ thành công ở mức rất thấp.[145]

HỒI SINH THỊ TRƯỜNG THẾ CHẤP

Khi cho rằng các sự cố trong lĩnh vực tài chính có nguồn gốc từ các khoản thế chấp, người ta có thể nghĩ rằng những người có trách nhiệm giải quyết vấn đề sẽ bắt đầu từ những khoản thế chấp. Nhưng họ đã không làm thế, và khi quá trình suy thoái tiếp diễn vào cuối năm 2008 và đến đầu năm 2009, thì số lượng nhà cửa bị tịch biên dự kiến vẫn tiếp tục tăng. Những con số trước kia từng có vẻ như sự ước lượng quá cao – 1/5 các khoản thế chấp nhà là “chìm dưới nước”, nghĩa là số tiền vay nợ còn cao hơn giá trị tài sản – nay lại hóa ra còn khiêm tốn so với thực tế.[146]

Sự tịch biên tài sản là hậu quả dành cho hai nhóm người đi vay: những người không thể trả tiền, và những người cố ý không thanh toán. Khó có thể phân biệt được hai nhóm này. Một số người có thể thanh toán nợ, nhưng sẽ tổn thất lớn về tài chính. Các nhà kinh tế học muốn tin vào các cá nhân có lý trí. Đối với nhiều người Mỹ, lựa chọn tốt nhất khi khoản thế chấp nhà đã “chìm dưới nước” là vỡ nợ. Vì hầu hết các khoản thế chấp tại Mỹ là dạng miễn truy đòi (nonrecourse), nên bên đi vay chỉ cần đưa chìa khóa nhà mình cho chủ nợ là xong, không còn chịu thêm bất cứ hậu quả nào nữa. Nếu George Jones sống trong một căn nhà trị giá 300.000 đô la, và có được một khoản vay thế chấp là 400.000 đô la theo đó anh ta phải thanh toán 30.000 mỗi năm, thì anh có thể dọn đến sống trong một căn nhà giống y như nhà mình, ở gần đó, có giá 300.000 đô la và còn giảm được ngay một phần tư khoản nợ. Khi xảy ra khủng hoảng, anh ta sẽ không được vay thế chấp nữa, nhưng có thể cho thuê nhà. (Khi giá trị còn lại của căn nhà sau khi thế chấp đã bị xóa sổ, anh ta hầu như không còn khả năng thanh toán trước một phần, trong mọi trường hợp.) Giá thuê nhà ở nhiều nơi cũng đã giảm; và ngay cả khi anh ta có khoản tiết kiệm để thanh toán trước khoản vay, thì việc cho thuê cũng chỉ có ý nghĩa cho đến khi các thị trường ổn định lại. Anh ta ngần ngại, lo lắng rằng nếu không thanh toán khoản vay trên thì chữ "tín" của mình sẽ bị ảnh hưởng. Nhưng khi một người vỡ nợ, thì tiếng xấu cũng không thành vấn đề – trách nhiệm là thuộc về các ngân hàng khi cung cấp các khoản vay xấu, chứ không phải của bên đi vay. Trong bất kỳ trường hợp nào, mọi người cũng đều cân nhắc cái giá phải trả; khi phải tổn thất quá lớn để thanh toán các khoản vay, thì các chủ sở hữu nhà sẽ tuyên bố vỡ nợ.

Tổng thống Obama cuối cùng cũng tìm ra giải pháp đề xuất để xử lý các vụ tịch biên tài sản thế chấp trong tháng 2/2009. Đây là một bước tiến quan trọng theo một định hướng đúng đắn, nhưng hình như chưa đủ để ngăn chặn tình trạng một số lượng lớn các căn nhà bị tịch biên. Kế hoạch của ông đã giúp ích được chút ít nhằm giảm bớt các khoản phải thanh toán; nhưng không làm gì để giảm bớt số tiền gốc (những gì mà người dân còn nợ) của các khoản thế chấp “chìm dưới nước” tại các ngân hàng thương mại địa phương – vì lý do chính đáng.[147] Nếu các khoản thế chấp được tái cấu trúc, các ngân hàng sẽ phải thừa nhận một thực tế rằng chính họ đã cấp các khoản tín dụng xấu; họ sẽ phải làm gì đó để điền vào các lỗ hổng trong bảng cân đối kế toán. (Chủ sở hữu lớn nhất của các khoản thế chấp là Fannie Mae và Freddie Mac, vốn đã được chính quyền Bush quốc hữu hóa. Điều này có nghĩa là bất cứ sự sút giảm nào trong số tiền gốc của các khoản vay – ngược lại với cách đơn giản là kéo dài thời gian thanh toán – cũng đều là phí tổn của người nộp thuế.)[148]

Một trong những điều phức tạp khi xử lý các khoản thế chấp là mối quan ngại về tính công bằng: những người nộp thuế không tham gia vào các khoản vay hoang phí cảm thấy rằng họ không nên nộp tiền cho những người khác đi vay. Đó cũng là lý do tại sao nhiều người cho rằng gánh nặng của sự điều chỉnh phải được đặt vào bên cho vay: như tôi đã trình bày, tín dụng là một giao dịch tự nguyện giữa bên đi vay và bên cho vay, bên cho vay có nghĩa vụ phải hiểu biết về tài chính khi đánh giá rủi ro, nhưng họ đã thất bại với công việc mà giúp họ có mức bồi hoàn tốt, và bây giờ họ sẽ phải gánh chịu hậu quả, mặc dù những người đi vay, khi thấy hầu hết giá trị tài sản còn lại của căn nhà sau khi thế chấp đã không còn, còn phải trả giá cao hơn một cách tương đối.

Tuy nhiên, đây không phải là phương pháp tiếp cận được sử dụng. Ảnh hưởng của các ngân hàng chi phối mạnh đến hầu hết mọi quyết định của Bộ Tài chính Hoa Kỳ. Tuy nhiên trong trường hợp này, cả ngân hàng và Bộ Tài chính đều có lợi ích chung: giảm bớt số tiền gốc của khoản vay thế chấp có nghĩa là các ngân hàng sẽ phải thừa nhận thua lỗ. Đến lượt nó, việc công khai các lỗ hổng trong bảng cân đối của các ngân hàng sẽ buộc họ phải tìm đến giải pháp là cần thêm vốn từ việc bán cổ phiếu. Vì các ngân hàng thương mại địa phương (ngân hàng tư nhân) khó có thể tự mình làm điều này, nó sẽ yêu cầu thêm tiền từ chính phủ. Nhưng chính phủ không có tiền, cùng với vô số những sai lầm trong chương trình tái cơ cấu ngành ngân hàng, thì chính phủ khó có thể thuyết phục Quốc hội thông qua bất kỳ khoản chi tiêu nào nữa.

Vì vậy, sau những bài diễn văn mạnh mẽ của Obama nói rằng chúng ta phải xử lý các vấn đề liên quan đến vay thế chấp, ông lại làm tình hình khó khăn hơn một chút. Báo cáo về các chương trình không mấy khả quan: chỉ có 651.000 (20%) trong tổng số 3,2 triệu khoản vay thế chấp “có vấn đề” đã được điều chỉnh vào cuối tháng 10/2009, thậm chí chỉ là trên cơ sở thử nghiệm.[149] Không phải tất cả các khoản vay gặp rắc rối đều hội đủ điều kiện để được sự hỗ trợ của chính phủ, mà cũng không phải tất cả các các khoản vay được tái cấu trúc đều sẽ tránh được tình trạng tịch biên. Ngay cả các con số lạc quan của chính quyền Obama về quá trình điều chỉnh các khoản vay cũng không đề cập đến những gì mà các chuyên gia nhà đất tin là cần thiết để không gây ra tình hình căng thẳng nghiêm trọng đối với thị trường này.[150]

Có một số cách thức để đối phó với vấn đề tịch biên như là giải cứu tài chính các bên cho vay đồng thời giảm bớt giá trị các khoản nợ. Nếu không có sự ràng buộc ngân sách và mối lo lắng về rủi ro đạo đức trong tương lai thì một chương trình như trên sẽ làm cho tất cả mọi người (không kể người đóng thuế bình thường) cảm thấy hài lòng. Các cá nhân có thể sống trong ngôi nhà của họ, và bên cho vay sẽ không bị ảnh hưởng gì trong bảng cân đối của họ. Khi biết rằng chính phủ giải quyết những vấn đề rủi ro trong bảng cân đối của các ngân hàng sẽ giúp giảm nhẹ cơn khủng hoảng tín dụng. Thách thức thật sự là: làm thế nào để giữ được nhà cửa cho hàng trăm ngàn người nếu không họ sẽ mất nơi ở, mà không cần giải cứu các ngân hàng, cứ để họ gánh chịu hậu quả khi thất bại trong việc đánh giá rủi ro.

Để chặn đứng dòng lũ vỡ nợ, chúng ta phải làm sao để gia tăng khả năng và sự sẵn lòng của các gia đình trong việc thanh toán các khoản vay thế chấp của họ. Yếu tố cốt lõi để làm được điều này là giảm bớt các khoản phải thanh toán, và có 4 cách để thực hiện: kéo dài khoảng thời gian trả nợ, làm cho các hộ gia đình có thời gian mắc nợ dài hơn trong tương lai; hỗ trợ thực hiện các khoản thanh toán; giảm lãi suất; hoặc giảm tổng số tiền đã vay.

Các ngân hàng thích lựa chọn đầu tiên – tái cơ cấu các khoản vay thế chấp, kéo dài thời hạn thanh toán, vì tính thêm một khoản phí bổ sung cho việc tái cơ cấu này. Theo cách này thì họ không phải từ bỏ bất cứ thứ gì, và trên thực tế còn thu được thêm lệ phí và tiền lãi. Nhưng đối với đất nước thì đây là lựa chọn tệ hại nhất. Nó chỉ làm trì hoãn ngày đại họa. Đó là những gì mà các ngân hàng đã thử nghiệm nhiều lần với các nước đang phát triển, với số tiền nợ cao hơn khả năng họ có thể trả lại. Kết quả là một cuộc khủng hoảng nợ diễn ra sau đó vài năm. Tất nhiên, đối với các ngân hàng, đặc biệt là các quan chức đương nhiệm, thì việc trì hoãn là đủ. Khi họ đang phải tranh đấu để sống còn, thì ngay cả một sự trì hoãn ngắn ngủi cũng có giá trị lớn.

CHƯƠNG 11 DÀNH CHO CHỦ SỞ HỮU NHÀ

Lựa chọn tốt nhất đối với đất nước là giảm số tiền gốc. Điều này làm thay đổi các động cơ vỡ nợ và có nghĩa là giảm bớt số lượng các khoản vay thế chấp “chìm dưới nước”. Đối với các ngân hàng thì nó có nghĩa là tiến dần đến thực trạng, khi họ đã cho vay trên cơ sở các mức giá tăng cao do bong bóng gây ra. Nó cũng đặt dấu chấm hết cho sự viển vông cho rằng ngân hàng sẽ nhận lại được toàn bộ số tiền cho vay. Từ góc độ xã hội, điều này là có ý nghĩa.

Các ngân hàng đã tham gia vào một sòng bạc. Nếu họ không tái cơ cấu các khoản vay thế chấp, xác suất để cho các thị trường bất động sản phục hồi là nhỏ – rất nhỏ. Nếu các thị trường phục hồi, thì giới ngân hàng sẽ ở trong tình trạng tốt, hoặc ít nhất cũng là tốt hơn hiện nay. Thậm chí nếu họ có thể cầm cự thêm một chút nữa, mức tăng lợi nhuận do cạnh tranh giảm (khi nhiều ngân hàng khác phải “chết yểu”) có thể bù đắp được cho các khoản lỗ trước kia. Tuy nhiên, phí tổn đối với xã hội là lớn. Khả năng xảy ra suy giảm là lớn hơn nhiều so với khả năng phục hồi giá cả, nguy cơ tịch biên tài sản ngày càng tăng. Sự tịch biên gây tốn kém cho tất cả mọi người – đối với ngân hàng (là chi phí pháp lý và các khoản phí khác), đối với hộ gia đình, và cho cộng đồng. Thực hành phổ biến liên quan đến việc tháo dỡ mọi vật dụng trong ngôi nhà: những người mất nhà cửa thường sẽ rất tức giận, nhất là khi họ cảm thấy rằng mình là nạn nhân. Nhà trống sẽ xuống cấp nhanh chóng và gây ảnh hưởng tiêu cực cho cộng đồng: đôi khi nó trở thành nơi ở của những kẻ chiếm dụng nhà; đôi khi là tụ điểm cho các hoạt động phi pháp. Trong mọi trường hợp, giá nhà cửa trong khu dân cư đó sẽ giảm đi, và khi xuất hiện nhiều hơn các khoản thế chấp “chìm dưới nước” thì các vụ tịch biên cũng tăng thêm. Thông thường, căn nhà sau cùng sẽ được đưa ra bán đấu giá; để thu hồi lại một phần giá trị tính theo giá thị trường đang suy giảm.

Có thể hiểu tại sao các ngân hàng đã phản đối mọi hình thức làm giảm số tiền gốc – mọi chương trình của chính phủ, mọi chương trình tự nguyện, và mạnh mẽ nhất là mọi chương trình của tòa án liên quan đến sự phá sản – bằng cách sử dụng tất cả các nguồn lực chính trị mà họ có thể có. Kỳ lạ thay, thiết kế của một số chương trình giải cứu ngân hàng lại khiến cho một số ngân hàng đâm ra ngần ngại hơn khi tái cơ cấu các khoản thế chấp xấu. Chính phủ đã trở thành một công ty bảo hiểm ngấm ngầm (trong trường hợp của Citibank là công khai) đối với các tổn thất lớn. Điều này có nghĩa là những người nộp thuế phải gánh chịu các khoản lỗ, trong khi các ngân hàng lại gặt hái được tất cả các lợi nhuận. Nếu ngân hàng không cơ cấu lại các khoản vay thế chấp và nhờ phép màu mà thị trường bất động sản phục hồi, họ sẽ có được lợi nhuận; nhưng nếu thị trường không hồi phục được, dẫn đến kết quả là những thiệt hại càng lớn hơn, thì những người đóng thuế phải gánh chịu tổn thất. Chính quyền Obama, về căn bản, đã cho giới ngân hàng thêm nhiều lý do để cá cược với sự phục hồi.

Những thay đổi trong hệ thống kế toán được thực hiện hồi tháng 3/2009 làm cho vấn đề xấu đi.[151] Những thay đổi này cho phép các ngân hàng tiếp tục cầm giữ các khoản thế chấp “kém chất lượng” (các khoản cho vay mà trong đó bên đi vay "chậm thanh toán”) mà không cần phải hạ thấp giá trị ban đầu của chúng xuống ngay cả khi thị trường tin rằng xác suất của việc chúng không được thanh toán đủ là rất cao, dựa trên giả định hão huyền rằng các khoản vay sẽ được giữ đến khi đáo hạn và nếu bên đi vay vượt qua được giai đoạn khó khăn này thì các ngân hàng sẽ được bồi hoàn đầy đủ.[152]

Khi các ngân hàng ngần ngại không muốn hạ thấp số tiền gốc của khoản vay thế chấp, họ được thuyết phục nên làm điều đó thông qua “Chương 11 dành cho các chủ sở hữu nhà” – tái cơ cấu nhanh đối với trách nhiệm của các chủ nhà nghèo hơn, có mô hình giống như sự hỗ trợ dành cho các công ty, tập đoàn không thể thanh toán các nghĩa vụ nợ của họ. Chương 11 dành cho doanh nghiệp có tiền để là ý tưởng cho rằng: duy trì sự tồn tại của một công ty là việc rất quan trọng đối với người lao động và các bên có lợí ích liên quan khác của công ty đó. Ban quản lý có thể đề xuất việc tái tổ chức công ty, rồi tòa án sẽ xem xét. Nếu tòa án nhận thấy sự sắp xếp lại này là chấp nhận được, sẽ nhanh chóng có sự miễn trừ đối với tất cả hay một phần nghĩa vụ nợ – công ty lại có một khởi đầu mới. Chương 11 dành cho các chủ sở hữu nhà đặt tiền đề là ý tưởng rằng: cho một hộ gia đình Hoa Kỳ sự khởi đầu mới cũng là việc quan trọng như khi đối xử với một doanh nghiệp. Chẳng ai có lợi lộc gì khi chủ sở hữu nhà buộc phải ra khỏi căn nhà mình.

Hoa Kỳ đã thay đổi nội dung luật phá sản trong tháng 4/2005 để làm cho việc xóa nợ đối với chủ sở hữu nhà trở nên khó khăn hơn, thực tế là xóa nợ khi tài sản thế chấp là nhà ở sẽ khó hơn so với các loại khác, chẳng hạn như một du thuyền. Cũng giống như nhiều đạo luật khác đã được thông qua dưới thời chính quyền Tổng thống Bush, tiêu đề của luật này đã không thể hiện nội dung của nó: Đạo luật phòng chống sự Lạm dụng Phá sản và Bảo vệ người tiêu dùng (the Bankruptcy Abuse Prevention and Consumer Protection Act). Tỷ lệ tiền lương bị trích ra để trả nợ có thể lên đến một phần tư, và được áp dụng cho cả mức lương thấp đối với đại bộ phận người dân Mỹ – đặc biệt là đối với người nghèo, bị các ngân hàng khai thác – thì có nghĩa là nhiều người có thể bị đẩy vào tình cảnh nghèo khó.[153]

Chính quyền Obama muốn thay đổi đạo luật 2005 khắc nghiệt – nhưng đương nhiên là các ngân hàng phản đối, và họ đã thành công.[154] Các quan chức ngân hàng tranh luận rằng một luật phá sản nhẹ nhàng hơn sẽ dẫn đến tình trạng vỡ nợ nhiều hơn và các mức lãi suất cao hơn, mà ít chú ý rằng tình trạng vỡ nợ gia tăng sau khi đạo luật mới được thông qua và rằng hầu hết các vụ vỡ nợ là không phải do cố ý.[155] Phần lớn các vụ vỡ nợ là hậu quả khi một hộ gia đình rơi vào thảm kịch – có người đau ốm hoặc mất việc làm.[156] Một lập luận khác được các ngân hàng sử dụng để phản đối việc cải cách là: những người mua nhà để đầu cơ giá lên sẽ có lợi ích “từ trên trời rơi xuống”. Cách chỉ trích hơi kỳ cục, vì mọi người trên thị trường bất động sản đều đã đầu cơ giá lên. Dù sao thì chính phủ đã sẵn sàng giải cứu các ngân hàng.

Có một cách giải quyết dễ dàng cho vấn đề này, đó là làm cho “Chương 11 dành cho các chủ sở hữu nhà” hoàn toàn tương tự như Chương 11 dành cho doanh nghiệp, theo đó các chủ sở hữu chứng khoán (các cổ đông) mất đi phần giá trị trên chứng khoán của họ, và các trái chủ (bondholders) trở thành chủ sở hữu mới của chứng khoán. Trong trường hợp nhà ở, chủ nhà nắm giữ “chứng khoán” trong khi ngân hàng là trái chủ. Theo như Chương 11 dành cho các chủ sở hữu nhà, nghiệp vụ hoán đổi nợ thành vốn (debt–for–equity swap) sẽ dẫn đến sự giảm sút giá trị khoản nợ của chủ nhà, nhưng bù lại, khi căn nhà cuối cùng được bán đi, thì một phần lớn của khoản thu được sẽ thuộc về bên cho vay. Những người đi mua nhà chủ yếu là để đầu cơ trên số vốn này sẽ nhận thấy đây là giao dịch kém hấp dẫn. (Các nhà kinh tế học coi đây là một công cụ tự chọn (self–selection device).

Với “Chương 11 dành cho các chủ sở hữu nhà” người dân sẽ không buộc phải phá sản một cách vô nghĩa, được xóa tất cả các khoản nợ. Hộ gia đình được đối xử cứ như thể nó cũng là một doanh nghiệp độc lập. Sự hỗ trợ này nên dành cho các hộ có thu nhập dưới một ngưỡng chuẩn nào đó (ví dụ: 150.000 đô la) và các đối tượng có giá trị tài sản không tính theo hộ gia đình, không là khoản trợ cấp hưu trí thấp hơn một mức giới hạn nào đó (có thể phụ thuộc vào độ tuổi).[157] Căn nhà sẽ được thẩm định, và khoản nợ của cá nhân sẽ được giảm xuống, ví dụ 90% giá trị thẩm định này (phản ánh một thực tế là nếu bên cho vay tiến hành tịch biên, sẽ phát sinh chi phí giao dịch đáng kể).[158]

CÁC KHOẢN VAY LÃI SUẤT THẤP

Với các khoản vay 100% giá trị thế chấp, vay với lãi suất biến đổi, lãi suất ưu đãi, vay trả dồn lần cuối (balloon loan), vay với dư nợ tăng dần và vay “dối trá” – tất cả các “chiêu” mà tôi đã trình bày ở phần trên – thì nhiều người Mỹ phải khốn khổ chi ra từ 40% đến 50% hoặc hơn, thu nhập hàng tháng để trả cho ngân hàng.[159] Nếu tính cả mức lãi suất từ thẻ tín dụng thì con số thậm chí còn cao hơn nữa. Nhiều gia đình phải chật vật để trả nợ, hy sinh mọi thứ khác. Tuy nhiên rất thường thấy là chỉ một điều bất hạnh – một cái "xui” nho nhỏ như là xe hơi bị hỏng, hoặc lớn hơn như khi có người trong nhà đau ốm – cũng có thể đẩy họ đến bờ vực thẳm.

Chính phủ (thông qua Cục Dự trữ Liên bang) đã cho các ngân hàng vay tiền với lãi suất rất thấp. Tại sao lại không tận dụng khả năng của chính phủ để đi vay với lãi suất thấp rồi cung cấp lại các khoản tín dụng với chi phí thấp hơn cho các chủ nhà đang chịu nhiều áp lực? Chẳng hạn, một cá nhân có đi vay thế chấp 300.000 đô la với lãi suất 6%. Như vậy tiền lãi phải trả là 18.000 đô la một năm (0,06 X 300.000) hoặc tương đương 1.500 đô la mỗi tháng, chưa tính số tiền gốc phải trả. Chính phủ hiện có thể vay tiền với mức lãi suất cơ bản là 0%. Nếu họ cho chủ sở hữu nhà vay với lãi suất 2%, khoản tiền lãi phải thanh toán được cắt giảm 2/3 và chỉ còn là 6.000 đô la. Với những người đang chật vật để có được mức thu nhập gấp đôi tỷ lệ nghèo đói, nghĩa là khoảng 30.000 đô la một năm, thì điều này giúp cắt giảm các khoản phải thanh toán từ 60% thu nhập trước thuế xuống còn 20%. Nếu như mức 60% là không thể quản lý được, thì 20% là có thể. Và, trừ ra các chi phí để gửi thông báo, chính phủ còn thu về khoản lợi nhuận “dễ thương” là 6.000 đô la mỗi năm từ một giao dịch này. Các chủ nhà có thể trả nợ nếu số tiền là 6.000 đô la; còn nếu phải trả đến 18.000 thì họ có thể không.

Hơn nữa, vì nhà ở không bị tịch biên, nên giá bất động sản vẫn còn cao, và khu dân cư thịnh vượng hơn. Tất cả đều là thuận lợi – ngoại trừ đối với các ngân hàng. Chính phủ có lợi, trong cả việc tăng ngân sách (vì xác suất vỡ nợ gần như bằng zero) và thu lãi. Các yếu tố này là một phần lý do căn bản cho các chương trình của chính phủ: cho sinh viên vay tiền và cho vay thế chấp khác; nhưng phe bảo thủ đã khẳng định rằng chính phủ không nên tham gia vào các loại hoạt động tài chính – ngoại trừ việc đưa tiền cho các ngân hàng. Họ lập luận rằng chính phủ không thể làm tốt công tác đánh giá tín dụng. Lập luận này bây giờ đã "nhẹ ký” đi: các ngân hàng đã thực hiện yếu kém việc đánh giá tín dụng và thiết kế các khoản vay thế chấp, đưa toàn bộ nền kinh tế vào tình huống đầy rủi ro. Họ đã làm tốt vai trò “săn mồi” nhưng điều này khó có thể là lý do để ca tụng họ.

Các ngân hàng cũng phản đối sáng kiến này, một lần nữa với lý do rõ ràng: họ không muốn có sự cạnh tranh từ chính phủ. Trong khi điều đó tạo ra thêm một lợi thế quan trọng nữa: khi các ngân hàng không thể kiếm tiền dễ dàng bằng cách khai thác những người nghèo của nước Mỹ, họ có thể phải quay trở lại với công việc “khó nuốt” hơn, những gì họ được cho là phải làm toàn bộ – cho vay tiền để giúp hình thành các doanh nghiệp mới và mở rộng doanh nghiệp cũ.

CÁC SÁNG KIẾN LÀM GIA TĂNG SỐ NGƯỜI CÓ SỞ HỮU NHÀ

Các nhóm biện hộ cho những khoản thế chấp dưới chuẩn và thiếu thận trọng tranh luận rằng những cải tiến tài chính sẽ cho phép nhiều người dân Mỹ lần đầu tiên trở thành chủ sở hữu nhà. Đúng là họ đã trở thành chủ nhà – nhưng chỉ trong một thời gian rất ngắn, và với chi phí rất cao. Số người Mỹ có sở hữu nhà ở giai đoạn cuối này còn thấp hơn con số lúc đầu.[160] Mục tiêu của việc gia tăng thêm số lượng chủ nhà là chính đáng, tôi tin vậy, nhưng rõ ràng là cách thức thực thi đã không hiệu quả – ngoại trừ đối với những người môi giới thế chấp, thế chấp nguyên thủy và các ngân hàng đầu tư đã hưởng lợi được.

Vào thời điểm hiện tại, đang có ý kiến về việc tạm thời hỗ trợ cho người dân Mỹ có thu nhập thấp và trung bình đối với các chi phí nhà cửa của họ. Trong dài hạn, còn có câu hỏi về việc liệu sự phân bổ nguồn lực hiện tại trong vấn đề nhà ở, nay đang lệch lạc và có lợi cho các chủ nhà có thu nhập cao hơn, là phù hợp hay chưa. Hoa Kỳ cho phép khấu trừ thuế đối với lãi vay thế chấp và thuế bất động sản, và trong khi làm điều đó, chính phủ đã thanh toán một phần lớn các chi phí sở hữu nhà. Ví dụ, tại New York, chính phủ chịu gần một nửa các chi phí cả lãi vay lẫn thuế bất động sản của người nộp thuế có thu nhập cao hơn. Nhưng, mỉa mai là, điều này lại không giúp được gì cho những người cần sự giúp đỡ nhất.

Một liệu pháp đơn giản sẽ chuyển đổi được khoản khấu trừ thuế đối với vay thế chấp và bất động sản hiện nay thành một khoản nợ thuế ngang bằng, chuyển đổi được thành tiền mặt. (Thậm chí sẽ tốt hơn nếu áp dụng nợ thuế lũy tiến, với một tỷ lệ nợ dành cho người nghèo cao hơn so với người giàu.) Một mức nợ thuế thống nhất sẽ giúp mọi người đều như nhau. Giả sử chính phủ cho nợ thuế 25% đối với các khoản thanh toán lãi suất vay thế chấp. Điều đó có nghĩa là các hộ gia đình đi vay, như mô tả ở trên là phải trả 6.000 đô la tiền lãi một năm, thì sẽ được giảm bớt 1.500 đô la. Hiện nay, các hộ gia đình có thể được khấu trừ thuế khoảng 900 đô la. Ngược lại, một hộ gia đình có thu nhập cao hơn sẽ được khấu trừ thuế tới 30.000 đô la đối với căn biệt thự trị giá 1 triệu đô la – một món quà từ chính phủ, bằng với tổng thu nhập của một hộ nghèo. Với một khoản nợ thuế, món quà từ chính phủ dành cho chủ nhân của ngôi biệt thự sẽ vẫn là lớn (15.000 đô la), nhưng ít nhất nó cũng được giảm đi một nửa. Giảm trợ cấp cho người có thu nhập cao sẽ hỗ trợ thanh toán nhiều hơn cho người nghèo của nước Mỹ. Mức nợ thuế 25% sẽ làm tăng khả năng mua nhà cho nhiều người dân.

Tất nhiên, sáng kiến này gặp phải sự phản đối từ các gia đình có thu nhập cao và các công ty xây dựng – họ kiếm tiền khi xây dựng những căn nhà trị giá hàng triệu đô la. Cho đến nay, các nhóm này đã chiếm ưu thế. Nhưng hệ thống hiện hành vừa không công bằng vừa không hiệu quả. Nó có nghĩa là giá thực tế của nhà ở đối với người nghèo thực sự còn cao hơn giá dành cho những người giàu.

CÁC KHOẢN THẾ CHẤP MỚI

Ngành tài chính, mặc dù tuyên bố nhiều cải tiến, đã không cải tiến được để có những cách thức dịch chuyển rủi ro từ người nghèo của nước Mỹ sang những người có nhiều khả năng gánh chịu rủi ro hơn. Ví dụ, với khoản vay thế chấp lãi suất biến đổi, người nghèo phải sống chật vật còn không biết hàng tháng họ phải trả nợ bao nhiêu. Tuy nhiên, ngay cả các khoản vay thế chấp với lãi suất biến đổi cũng có thể có các khoản thanh toán cố định, nếu thời hạn vay (số năm để hoàn trả khoản nợ) là được phép biến đổi.

Thị trường vay thế chấp Đan Mạch lại có một cách thức thay thế khác, đã mang lại hiệu quả cho đất nước trong hơn hai thế kỷ nay. Tỷ lệ vỡ nợ thấp, các sản phẩm được chuẩn hóa đã đảm bảo tính cạnh tranh cao – với lãi suất và chi phí giao dịch thấp. Một trong những lý do giải thích tại sao có tỷ lệ vỡ nợ thấp tại Đan Mạch là các quy định nghiêm ngặt – người đi vay chỉ có thể vay nhiều nhất là 80% giá trị của căn nhà – và bên thế chấp nguyên thủy phải gánh chịu những phí tổn đầu tiên. Hệ thống tài chính Hoa Kỳ lại làm tăng rủi ro với giá trị tài sản mang thế chấp thấp hơn giá trị khoản vay (negative equity) và khuyến khích trò đầu cơ đỏ đen đó. Còn hệ thống của Đan Mạch được thiết kế để ngăn chặn tình trạng cho vay vượt quá giá trị tài sản thế chấp và không khuyến khích đầu cơ.[161] Tính minh bạch là cao, do đó, những người mua trái phiếu của các khoản vay thế chấp có sự đánh giá chính xác về chất lượng của khâu thẩm định tín dụng do mỗi bên thế chấp nguyên thủy thực hiện.

Chính phủ Mỹ đã nhiều lần có sáng kiến trong việc đổi mới các sản phẩm tài chính nhằm đáp ứng nhu cầu của các công dân bình thường. Khi chúng được xác thực, khu vực tư nhân thường nhảy vào sau đó. Cuộc khủng hoảng hiện nay cho thấy một ví dụ về việc chính phủ phải có những sáng kiến khi khu vực tư nhân không làm được việc của mình.

Với những sai lầm lớn trong hoạt động tín dụng của khu vực tư nhân, thì chính phủ hiện nay chỉ có thể làm rất ít để ngăn chặn một số lượng lớn các khoản thế chấp không cho “chìm xuống nước”, nhưng không phải tất cả các tài sản thế chấp nào “đang chìm” cũng sẽ bị tịch biên. Trong khi vẫn có động cơ để tuyên bố vỡ nợ, các cá nhân còn quan tâm đến danh tiếng của họ. Đó là lý do tại sao các loại chương trình được trình bày trong phần này có thể có hiệu quả: nếu người dân còn có thể ở trong nhà mình và giải quyết được các khoản nợ từ vay thế chấp, họ sẽ cố gắng để làm như vậy.

Còn có những đề nghị khác làm ảnh hưởng đến động cơ vỡ nợ. Một đề xuất của vị cựu Chủ tịch Hội đồng Cố vấn Kinh tế thời Tổng thống Reagan, ông Martin Feldstein, đề cập đến sự trao đổi, chẳng hạn: đổi 20% khoản vay thế chấp hiện hành của cá nhân thành một khoản vay chính phủ với lãi suất thấp hơn.[162] Nhưng khoản vay từ chính phủ sẽ không phải là dạng miễn truy đòi (nonrecourse loan); bên đi vay có nghĩa vụ trả đầy đủ những gì đã vay từ chính phủ. Bởi vì người đi vay sẽ không (không thể) “xù” các khoản vay từ chính phủ, anh ta cũng sẽ không quịt các khoản vay miễn truy đòi từ ngân hàng. Khả năng vỡ nợ sẽ giảm đi. Các bên cho vay sẽ thuận lợi hơn – thực ra đề xuất này là một món quà lớn dành tặng bên cho vay, với phí tổn một phần thuộc về các chủ nhà, những người đã bị thuyết phục chuyển đổi từ vay miễn truy đòi sang có truy đòi. Như tôi đã đề cập ở trên, có một khoản vay miễn truy đòi cũng giống như có một quyền chọn – đặt cược “một chiều” rằng khoản vay được trả hết khi giá nhà tăng lên, mà không gánh chịu toàn bộ rủi ro khi giá nhà giảm. Chuyển đổi từ khoản vay miễn truy đòi sang có truy đòi chính là sự từ bỏ quyền chọn đó. Nhiều khả năng là những người đi vay không hiểu biết nhiều về tài chính sẽ không hiểu được giá trị thị trường của quyền chọn mà họ có, và sẽ chỉ nhìn thấy các khoản phải thanh toán đang giảm đi. Theo một ý nghĩa nào đó, chính phủ đã giúp sức và xúi bẩy các quan chức ngân hàng lừa đảo, trừ khi chính phủ đã có thông báo cho chủ sở hữu nhà về giá trị của quyền chọn này.

Tuy nhiên, một chút sửa đổi dành cho đề xuất này có thể làm giảm khả năng tịch biên tài sản thế chấp và đồng thời tránh được những món quà phi lý dành cho các bên cho vay. Chính phủ có thể khuyến khích bên cho vay đi mua lại các quyền chọn tại mức giá thị trường (do đó làm giảm sự không chắc chắn mà họ và các thị trường phải đối mặt) và khuyến khích các hộ gia đình sử dụng (đa số) khoản tiền đã có để trả nợ và giảm giá trị của khoản nợ còn tồn đọng.[163] Hãy lấy ví dụ là một căn nhà trị giá 300.000 đô la được đem đi vay thế chấp với số tiền cũng là 300.000 và đang rất có nguy cơ “chìm dưới nước”. Ngân hàng sẽ chuyển đổi 60.000 đô la thành khoản vay có truy đòi. Giả sử giá trị của quyền chọn này là 10.000 đô la. Chủ sở hữu nhà sẽ dùng nó để thanh toán cho một phần nhỏ của khoản vay thế chấp. Điều này sẽ làm cho việc thanh toán căn nhà là khả thi hơn – phần lãi giảm đi 50 đô la mỗi tháng. Để giao dịch công bằng hơn (đối với cả ngân hàng và bên đi vay), chính phủ, nhận thức được lợi ích cho tất cả các bên khi tỷ lệ vỡ nợ thấp hơn, có thể nhận lấy khoản vay có truy đòi 60.000 đô la, tính phí 2% lãi suất. Kết hợp việc này với một khoản nợ thuế 25% có nghĩa là các khoản phí mà chủ nhà phải trả đã giảm từ 18.000 đô la xuống còn 11.250 hàng năm. Đây là một tình huống “tất cả cùng thắng”. Các khoản phải thanh toán giảm đi nghĩa là tỷ lệ vỡ nợ thấp hơn. Một trong những lý do tại sao người ta yêu cầu các ngân hàng dọn cho sạch đẹp bảng cân đối kế toán là: giảm đi sự không chắc chắn, cho phép họ tạo ra thêm những khoản cho vay mới. Chương trình này sẽ đúng là giúp đạt được điều mong muốn trên, không phải bằng cách dịch chuyển các khoản lỗ từ ngân hàng sang những người nộp thuế, mà là bằng cách hỗ trợ các chủ nhà. Đây là một ví dụ về kinh tế học “từ dưới đi lên” (trickle–up) – hỗ trợ các công dân bình thường sẽ giúp ích cho các ngân hàng – chứ không phải “từ trên đi xuống” (trickle–down) theo đó chính phủ cố gắng, hy vọng rằng khi hỗ trợ đầy đủ cho các ngân hàng thì các chủ nhà và những thành phần còn lại của nền kinh tế có thể được hỗ trợ theo.

Tôi nghĩ rằng nếu chính phủ thông qua những đề xuất đơn giản như trình bày trong chương này, thì vấn đề tịch biên sẽ chỉ còn là câu chuyện của quá khứ. Nhưng đáng tiếc, chính quyền Obama đã tiếp nối các chương trình của chính quyền Bush, sử dụng hầu hết nỗ lực để giải cứu các ngân hàng. Ngay cả khi tiền được đổ vào ngân hàng, thì các vấn đề rắc rối trên thị trường vay thế chấp vẫn tăng cao – chắc chắn rằng các ngân hàng sẽ phải đối mặt với những vấn đề khác nữa trong tương lai. Tuy nhiên, như chúng ta sẽ thấy trong chương kế tiếp, cách thức mà chính phủ thiết kế nên các gói giải cứu sẽ làm cản trở việc tái cơ cấu các khoản vay thế chấp, không thể khởi động lại hoạt động tín dụng – mục tiêu đã tuyên bố của việc giải cứu các ngân hàng – và đã đưa đất nước rơi vào các khoản nợ nần lớn hơn nhiều nếu như so với việc sử dụng những phương pháp tiếp cận khác.